业绩简评

　　公司11年实现营业收入10,326百万元，同比增加6.96%（但低于10年设定的110亿的经营目标），高于我们预计值约12%；归属母公司股东的净利润390百万元，同比减少40.11%，EPS为0.243元，低于我们预期的0.29元。11年公司拟按每10股转增5股进行资本公积金转增股本。

　　经营分析

　　订单形势较好：11年全年公司实现订货144.31亿元（含税），同比约增长10%。其中大唐75立方大型挖掘机、750t和1200t全路面起重机、3.6MW风电增速器等新产品实现了首次订货；成套项目实现订货32亿元；出口订货创历史新高，达18.1亿元，挖掘机，焦炉，铸造起重机等产品也实现了海外出口新的突破。

　　产品价格下降，收入增速减缓：公司全年营业收入增速为6.96%，比10年减少了13个百分点；但4季度收入为3,835百万元，同比增长57%，这可能与公司为完成全年目标而加快发货有关，因为年末应收帐款较3季度末增加了约1,319百万元。收入增速大幅放缓主要与公司冶金产品价格下跌有关，2011年公司轧锻设备实现收入1,756百万元，同比下降19.07%。

　　4季度毛利率下滑明显：受产品价格下降、原材料涨价等因素影响，公司的主营业务毛利率出现下滑，全年为13.33%，较10年下降2.1个百分点。尤其是公司第4季度毛利率仅为8.29%，远低于前3季度的16.31%，导致全年毛利率下滑。毛利率下滑的主要原因是市场竞争加剧导致产品价格下跌，同时原材料价格出现一定上涨带来成本增加。

　　费用率有所增加：11年公司三项费用达880百万元，费用率为8.52%，较10年增加1.6个百分点。其中，由于运输成本增加导致运输费用增长，导致销售费用达212百万元，同比增加40.72%，销售费用率达3.25%，较10年增加0.78个百分点；同时长期借款和短期借款分别增加620元和281百万元也导致利息支出增加，财务费用同比增加32.97%，达108百万元。

　　应收账款持续增加：11年底公司应收账款达7,831百万元，较3季度末增加了1,319百万元，较10年增加了1,732百万元。目前，公司应收账款相当于11全年营业收入的75.84%，较10年提高12个百分点。回款情况进一步恶化，主要因为货币紧缩政策致使下游客户资金流偏紧，同时激烈的市场竞争也使赊销比例增加。

　　经营现金流欠佳：11年公司经营现金流为27百万元，比10年大幅减少了457百万元，但较3季度末的净流出42百万元有所改善。经营现金流的大幅减少主要由于应收账款和存货分别较10年末增长了1,732百万元和433百万元，同时预收账款减少了264百万元。

　　经营目标合理：公司设定的2012年经营目标是：实现营业收入110亿元（同比增长6.5%），我们认为公司设定的保增长的经营目标符合现在国内经济形势，实现的可能性较大。

　　盈利预测和投资建议

　　由于期间费用率的上升和毛利率的下降导致公司11年销售净利率仅为3.78%，较10年下降了近3个百分点，使得净利润低于预期。

　　我们调低了对公司2012-2013年的盈利预测，预计2012-2014年营业收入分别为11,251，12,461和13,763百万元，净利润分别为427，511和605百万元，同比增长9.28%，19.68%和18.53%；EPS分别为0.264，0.316和0.374元。2012-2013年净利润较我们原先预计调低了约28%。

　　目前股价对应12年20.27倍PE，鉴于公司盈利能力已降至低谷，订单情况尚可，我们维持“买入”评级。

　　风险提示

　　原材料价格大幅波动的风险。对于重型机械企业，原材料占成本比重较高，如果原材料价格上涨过快，将会影响公司的盈利能力。