费用激增拖累业绩略下滑

　　受制费用增加，净利润同比下滑10%。公司2012年营业收入35.74亿元，同比增长11%；归属上市公司净利润1.1亿元，同比下滑10%；实现每股收益0.32元。净利润同比下滑的主要原因来自于多项费用的激增，其中财务费用同比增加1.12亿元、管理费用增加0.33亿元、所得税费用增加0.44亿元、资产减值增加0.22亿元等；财务费用大幅提升主要源于丹东金山电厂投产利息资本化停止和新增借款增加。
　　受益煤价下行 电价上调，发电业务盈利提升。公司2012年上网电量102亿千瓦时，同比增长7.22%。发电业务毛利率提升至26.8%，同比提升3.4个百分点；根据我们的测算，2012年公司标煤单价同比下滑约4-5%。旗下各电厂盈利均出现改善，其中苏家屯电厂实现扭亏为盈，盈利增长0.20亿元；参股电厂沈阳华润贡献盈利0.23亿元，同比增长0.13亿元；新投产丹东金山热电投产当年即实现盈利605万元。另有参股白音华海州煤矿实现贡献盈利0.84亿元，同比增加0.46亿元。
　　业绩增长短期看新机组达产，中长期看储备项目进展。2012年内公司100%股权的丹东金山电厂2*30万千瓦机组投产，当年即实现盈利605万元，我们预计丹东电厂2013年达产后将增厚EPS0.11元。同时公司规划在“十二五”期间建设完成包括白音华金山二期（2*66万千瓦、坑口电站）、苏家屯金山二期（2*35万千瓦、主力热电机组、利用小时高）掺烧污泥热电、阜新25万千瓦风电项目等盈利能力较强的电力项目，合计装机超过220万千瓦。我们预计公司未来3年间装机规模迎来快速增长，带动盈利能力快速提升。
　　评级：增持。我们预计公司2013-2014年EPS分别为0.67、0.70元，对应市盈率为9.4、9.0倍。推动公司盈利快速提升的因素主要来自原有电厂的盈利持续改善和丹东电厂投产对业绩的增量贡献；同时考虑到公司规划超过220万千瓦的优质储备项目将在未来3年投产，我们认为给予公司2013年10-12倍PE较为合适，对应合理股价6.7-.8.0元。维持公司“增持”评级。
　　风险提示：煤价大幅波动导致成本快速变动；地区用电需求下滑导致机组利用小时数不及预期；储备项目建设进度缓慢。