处快速扩张的初期

　　2012年，公司实现营业收入79.1亿元，同比增长104.9%；其中商业主业营业收入46.93亿元，同比增长34.84%；实现归属净利润3.35亿元，折合EPS1.08元；其中房地产业务贡献权益净利润3.48亿元，贡献EPS1.12元；剔除房地产业务后，公司2012年度的净利润为-1285.5万元；每1股派送现金0.33元（含税）。

　　投资要点：

　　2012年商业体量增长95.8%，成熟门店盈利已无法覆盖新门店的亏损：2012年，公司新增10家门店，扩容1家，新增商业建筑面积20.78万平米，增幅95.8%，引致租金、人工、开办费、财务费用等剧增。由于大量门店处于培育期，而商业主业的利润来源主要是天百大楼、友好商场这两家成熟门店，2012年剔除房地产后亏损1285.5万元。

　　公司处快速扩张的初期，新门店培育压力较大，资本开支将维持高位，财务费用不断上升：按现有储备项目，2013年，公司将新增10万平米左右的商业面积，2014-15年每年新增15-20万平米商业面积；公司新门店培育期2-4年，培育期门店占比阶段性上升；2011、12年资本开支分别为14.96、12.97亿元，未来将维持高位；2012年，财务费用增长137%至6224万元，未来将继续上行。

　　房地产项目陆续结算，接力商业主业：1、2012年，汇友地产结算27.6亿元，贡献权益净利润3.48亿元。汇友地产3大项目合计建筑面积145万平，预计可累计实现营业收入75.6亿元，贡献权益净利润9.5亿元；在2013、2014年分别结算营业收入总额的36.5%、27%，贡献权益净利润3.48、2.58亿元。2、红光山会展中心项目为公司的首个城市综合体项目，预计2015年其地产部分开始结算。

　　公司投资价值不只看业绩：由于公司为新疆地区的商业龙头企业，所处省份为国家重点扶持的区域，公司在当地具有绝对的垄断优势。公司的投资价值不只看业绩，公司市值仅29.4亿元，剔除地产因素后PS仅0.42；自有物业面积达24.8万平米，占比57%；

　　公司存在较大的收购价值，广汇集团（9.7%）、盛景汇通（4.86%）或其他产业资本的进一步增持都有可能成为股价上行的催化剂。

　　盈利预测与估值：预计2013-2015年商业营业收入分别为62.5、78.1和97.7亿元，贡献EPS-0.26、-0.13和-0.02元；房地产分别结算27.6、20.4和1.04亿元，贡献EPS1.12、0.83和0.04元，合计EPS0.86、0.70和0.02元。给予2013年商业0.45倍PS；地产1倍PE，目标价10.16元，“推荐”评级。

　　风险提示：1、新疆遭遇严重恐怖袭击；2、能源价格大跌，新疆经济受损等