专注饲用酶积累，南北联营成本优

　　基本结论、价值评估与投资建议

　　公司是国内第一家饲用酶制剂生产企业，在饲用酶制剂行业市场占有率约为15%，主要产品为饲用复合酶、饲用植酸酶和饲用木聚糖酶等。

　　饲用酶制剂前景看好、成长确定，目前呈多头竞争。作为饲料上游原料，我们认为其景气度因素与核心竞争力，与饲料类似。

　　饲用酶制剂安全环保又提升饲料利用效率，在目前粮食安全的背景具有较好的市场需求。我们测算2010-2016年我国市场需求复合增速19.0%，产值复合增速15.6%。行业集中度将稳步提升。

　　我们认为饲用酶制剂景气度主要与养殖盈利能力、存栏量和原料成本有关。核心竞争力包括研发与产品、技术服务与成本控制能力。

　　公司在研发、服务和成本方面具有优势，将增强龙头的规模优势。

　　专注于饲用酶制剂研发，掌握自然菌种诱变和复合酶协同等酶制剂的核心技术，自主研发的微丸剂型酶产品填补国内空白。

　　注重对下游饲料企业的产品推介和技术服务，二十多年来积累了丰富的服务经验，善于为客户提供综合解决方案。

　　在珠海和内蒙古两地生产，内蒙古在主要原料淀粉、甲醛及电力、蒸汽方面成本优势明显。且形成南北联营阵势，有助于在直销模式下更好的掌握全国客户。

　　募投项目缓解产能瓶颈，有效带来2014-2015年增长。内蒙古新增1.2万吨产能，预计于2014年下半年投产，使得产能增长86%，有望带来销量快速增长。

　　结合公司2012-2015年复合增速16.8%，我们给予公司2013年15-20倍的PE，公司二级市场股价的合理区间19.9-26.6元。

　　我们预测2011-2013年主营收入分别为385、453和541百万元，同比增长14.2%、17.5%和19.6%。

　　预测2013-2015年EPS分别为1.33、1.58和1.99元，同比增长11.2%、15.9%和23.8%。

　　风险提示：下游养殖不景气风险；产品价格下行风险。