国际镍价回落，公司业绩上涨略低于预期

　　事件：2014 年 10 月 28 日，华泽钴镍发布了 2014 年三季度报告，公司 14 年 1-9 月实现营业收入 73.96 亿元，同比上涨 172.54%。实现净利润 1.29亿元，同比上涨169.34%。实现基本每股收益 0.237元，低于我们此前的预期。
　　点评：
　　原材料供给不足导致亚太地区镍冶炼企业大范围减产，促使下半年国际镍价回落。
　　由于印尼政府在今年 1月份出台镍原矿出口禁令，1-6月，国际镍金属价格上涨幅度近 40%。但是，原矿出口禁止所带来的原材料价格上涨达到了 104%。这使得以亚太地区为主的镍冶炼企业并未在产品（镍板）价格上涨的过程中获得真正的利润。相反，原材料的紧张使得日本等地的多家镍铁、精炼镍冶炼企业宣布减产 15%。为了应对今年上半年供给不足带来的原材料价格上涨，中国在 2013年增加了红土镍矿库存，而日本较大的镍铁冶炼企业如住友金属、太平洋金属则在今年 3、4月份宣布年度减产 15%。由于上述原因，今年年中以来，精炼镍板以及红土镍矿价格不断下降，但精炼镍板价格降幅更大，基本抹平 3月份以来全部涨幅。这也正是大多数精炼镍生产企业宁愿减产也不能接受新兴市场国家（如：新咯里多尼亚）高价的红土镍矿补给的原因。
　　依托自有镍矿，公司 1-9月受益硫酸镍、镍铁精粉价格上涨。
　　由于华泽钴镍旗下拥有元石山矿区自产镍铁精粉的资源优势，其硫酸镍产品生产实现原材料自给。这在今年上半年红土镍矿价格上涨过程中很好地抵御了原材料价格上涨带来的成本增加。同时，由于国际环境内硫酸镍价格上涨，公司产品的利润空间大幅上升。今年1-9 月该项业务的毛利率维持在 55%以上，为公司主要业绩增长来源。与此同时，公司的镍铁精粉业务板块，也受益于年初以来国际范围内产品价格上涨，该项业务毛利率稳定在 70%以上。
　　六月份以来国际镍价逐渐回落，业绩增长略见放缓。由于今年 6 月份以来，国际镍价开始回调（以精炼镍镍板价格下降最为明显）。同时，红土镍矿价格下降相对慢于精炼镍板价格。华泽钴镍精炼镍板业务的原材料均为外部采购，因此受到原材料采购价格、产品销售价格之间杠杆的影响较大，成本一直处于倒挂。同时，6月以来，由于国际镍价下降所导致其他产品价格的下调，也使得公司业绩增长较上半年放缓。
　　盈利预测及评级：我们下调公司 14-16 年盈利预测至 EPS0.4、0.46、0.41 元,相对 8 月 18 日盈利预测分别下调 0.09、 0.09、0.11元。按照 2014年10月 27日收盘价，对应 PE分别为 51、44、49倍。考虑到公司是国内少数几家拥有镍矿资源的企业，未来能够有效抵抗原材料价格上涨带来的成本变动，继续维持“增持”评级。
　　风险因素：宏观经济增长放缓与下游市场需求不足；原材料价格波动；新增产能未按期达产；人民币汇率变动。