国内领先的纸袋包装整体解决方案提供商。艾录股份主要经营粉粒、颗粒产品的高端纸包装业务，主要产品为阀口袋、方底袋、热封口袋、缝底袋等耗材以及自动化机器人设备。公司下游客户涵盖化工、建材水泥、医药中间体、食品等行业，为国内外300多位客户提供包括袋型选择、材质优化、版面设计、性价比较，包装自动化机器设备改造等一系列的“一体化包装整体解决方案”，为国内纸袋包装龙头。公司成长性良好，2014年实现收入2.50亿元，同比增长28.8%（近3年CAGR41.1%）；净利润为3804.92万元，同比增长53.5%（近3年CAGR103.5%）。在公司三期项目投建后，将成为亚洲最大的纸袋包装企业。

　　行业：国内高端纸包装行业处于快速成长期，未来发展空间广阔。根据中国包装联合会资料，2005-2010年我国包装行业CAGR接近20%，2014年总产值达到1.48万亿元，成为仅次于美国的世界第二包装大国。

　　GIA统计全球纸包装材料市场预计到2015年将达到2.24亿吨。

　　我国每年每人包装人均消费额仅12美元（vs美国311美元，日本460美元，欧洲385美元）。环保要求加强，及国内消费升级的大趋势，对商品的“颜值”及包装性能要求不断提升，将推动国内纸袋包装行业快速发展。我国纸袋包装行业以中小型企业为主，行业核心竞争力不强，集中度低；未来本优势企业受益于行业整合，享受超越行业的增速。

　　公司：技术领先，一体化定制服务解决方案构建竞争壁垒；贯彻工业4.0思路，转型智慧工厂；收购锐派包装延伸机器人粉料包装产业链。传统包装企业仅仅提供产品，而公司提供的是“产品”+“服务”的整体解决方案。凭借多年的行业经验，为客户提供个性化的包装设计、方案优化、第三方采购与包装产品物流配送、供应商库存管理、辅助包装作业等一体化服务，提升客户满意度和盈利能力；降低原材料波动和人工成本上升的冲击，近几年盈利能力保持稳健上升态势，2014年毛利率达到33.1%。公司打造手机APP下单-生产流程查询-物流运输查询-防伪查询全智能流水线，逐步向智慧工厂转型。4月公告收购锐派包装100%股权，拓展机器人粉料包装生产线的研发和生产，发挥与纸袋耗材业务之间的协同效应，依托成套优势和高性价比优势打破国外垄断，进一步拓展纸包装产业链一体化服务。根据《智能制造装备产业“十二五”发展规划》，2015年智能装备产业收入超过1万亿元，到2020年预计超3万亿元。随着国内人力成本的系统性抬升，下游对于包装灌装机械自动化改造的需求尤为迫切；公司前瞻性地切入机器人产业，解决下游客户痛点，符合纸包装行业长期发展趋势。

　　高端纸袋包装龙头，拓展灌装机器人延伸产业链，提供一体化解决方案，探索工业4.0布局。

　　公司纸袋业务依托提供一体化包装整体解决方案，借力新渠道开发和集中度提升，提升市占率；收购锐派包装进军机器人粉料包装领域，延伸纸袋包装服务产业链，探索工业4.0布局；

　　员工持股计划绑定核心团队利益，激发发展活力。目前A股上市的纸包装公司美盈森和合兴包装2015年市盈率分别为81倍和63倍，市值分别为306亿和119亿；而艾录股份作为纸袋包装龙头目前市值仅16亿元。我们预计公司15-16年EPS分别为0.92元和1.30元，目前股价（25.00元）对应15-16年PE分别为27.2倍和19.2倍，我们认可公司的高成长性，看好公司在一体化综合包装解决方案方面持续的谋篇布局，首次覆盖，合理价格区间为36.40-41.60元，对应16年28-32倍PE（对应23.8-27.2亿市值）。

　　核心假设风险：1、三期工程推进低于预期；2、与锐派包装整合未能取得如期效果。