核心观点

　　1、公司概况：万企达的主营业务是打印机、复合机和多功能一体机等文件处理设备、耗材以及视频会议设备等的销售及服务业务，与全球多家大型办公设备品牌厂家达成代理合作协议。公司在全国28个城市设立28家全资子公司、分公司，并在省、地、县三级城市签约千余家加盟商，形成了全国性的销售服务网络，与主流电商平台签署了O2O合作协议。

　　2、行业特征：收入稳定增长，整合空间较大。打印机市场规模稳中有降，彩色打印机、多功能复合机最近几年15%左右增速，耗材10%以上增速，文件处理设备以及视频会议设备经销商依赖设备的进销差价来获利的空间将越来越小。一些业务规模较小的企业由于抗风险能力差，生存状态不断恶化，为业内拥有规模优势的企业提供较好的整合机遇。

　　3、主营业务：优化产品品类，增加租赁模式。公司正在从批发向租赁服务业、软件销售服务业转变，2014年该两项净利润占比约20%，2015年将增加到约40%以上。2014年公司实现营业收入4.97亿元（+13.6%），净利润为2208万元（+80.2%）。

　　4、业绩增长：增加定制产品，锁定耗材利润。公司未来两年的业绩增长来源于两方面，一个是已经具备规模的传统批发，另一个是租赁模式。

　　公司租赁模式是将设备、耗材、软件和服务捆绑起来，从上游设备制造商处取得更多的耗材利润（原装耗材和通用耗材可获取超过30%的折扣），从下游加盟商处获取更多的耗材利润（绑定三到四年的耗材销售），同时大幅度降低用户的使用成本，。

　　投资建议：我们认为，办公设备行业类似空调行业，必须有各地经销商的安装和维修服务，因此无法被互联网简单颠覆，由于线上销售普及速度极快，线上线下容易融合，行业反而是互联网崛起的最大受益者之一。

　　公司的销售服务网络已经铺到全国，通过“租赁模式”深度绑定了设备商、各地经销商和终端用户，形成了“线上线下、多方共赢”的经营模式，为经销商和用户创造了更高价值。

　　我们预计公司2015-2016年EPS约为0.30元和0.39元，给予“推荐”评级。

　　风险因素：代理服务模式将在较长时期内存在，但不能完全排除设备制造商自建渠道或收购现有渠道的可能性，产生行业经营模式发生变化的风险。我们认为这种风险较小。