根据我们的测算，预计公司2015-2017年实现每股收益分别为0.87元、1.40元和1.92元，目前股价9.02元，对应15-17年的PE分别为10倍、6倍和5倍，相对于A股可比公司维尔利（300190.SZ）16年60倍的PE水平具备显著估值折价，首次覆盖给予“买入”评级。

　　天源集团在渗滤液处理行业深耕数十年，与维尔利、天地人同属第一梯队，是行业标准的制定者和领军者，收入规模与前两者相比尚小，处于高速成长阶段。2013年根据集团发展战略调整，全面彻底做大渗滤行业，将渗滤液板块划入天源环保，借助集团的“天源”品牌，利用资本市场平台，由天源环保独立经营。

　　综合考虑垃圾填埋、中转和焚烧市场的渗滤液处理需求，预计未来3年渗滤液处理市场容量为年均60亿，运营需求2017年接近百亿。而随着垃圾填埋场渗滤液设施改造和垃圾焚烧行业的发展，市场将逐步从一二线城市向中小城市、县市、乡镇及农村倾斜。公司业务分布广泛并主要集中在中小城市，将凭借区域优势和完善的技术体系在市场下沉的过程中逐步提高市场份额。

　　母公司天源集团已确立了以环保为核心的集团化产业体系，业务涉及城市垃圾卫生填埋、垃圾焚烧厂、污水处理厂，垃圾渗滤液、餐厨垃圾和污泥的综合治理，环保、环卫设施设备建造等领域。作为唯一新三板挂牌的子公司，天源环保成为集团在国内资本市场上的品牌代表和水处理板块的重要平台。

　　风险揭示。公司主要风险来自于项目进度的不确定性。

　　我们预计天源环保2015-2017年实现主营业务收入分别为1.33亿、1.98亿和2.70亿，同比增速分别为589.3%、48.9%和36.3%；实现归母净利润分别为4400万、7100万和9700万，同比增速分别为1000%、61.4%和36.6%；对应每股收益分别为0.87元、1.40元和1.92元。同业公司维尔利（300190.SZ）目前股价对应16年盈利预测的PE为60倍，我们给予天源环保16年15-20倍PE，公司合理股价为21-28元。