1、公司经营石河子电网，未来电力需求高增长增厚公司业绩。

　　1）电价洼地石河子作为承担高耗能产业西移的重点区域，电力增速大幅高于全国平均。

　　石河子市近年保持经济高速增长，2014年和2013年工业增加值分别高达19.6%和26.8%。主要原因是，一方面，新疆工作座谈会后，大批工业转移至新疆，而石河子在新疆相对稳定的社会环境、完善的基础设施和社会功能提供了较好的投资环境。另一方面，公司在石河子区域拥有独立的售电网，电价制定具有自主权，目前大工业销售电价仅0.30-0.32元/千瓦时，较新疆其余区域低约0.15元/千瓦时。电价洼地优势吸引铝、硅、化工等大批高耗能企业入驻，直接带动2011年后电力需求高速增长。过去三年公司售电量复合增长率41%。未来随着高耗能企业进一步入驻和投产，在全国工业增速放缓的情况下，公司售电量仍将保持15%-20%的增速，与目前约2%的全国全社会用电量增速相比，显得尤为靓丽。

　　2）大容量机组持续投产，替代外购国网高价电，收购代建机组，提升公司盈利能力；但网内装机高增速将导致发电资源未能完全消纳，削弱公司盈利能力。综合来看，度电盈利能力将基本保持现有水平。

　　发电资源的不足，公司需从国网外购电量逐年增加，外购电价格高达0.38元/千瓦时，高于公司对外售价。为解决转售国网外购电亏损问题，公司规划建设多台发电机组，其中国资公司代建机组120万千瓦已先后于2011-2013年投产发电，以略高于公司发电成本的0.20元/千瓦时的电价接入公司电网，替代从国网购买的高价电。至2014年，公司外购电占比高达65%，但其中仅有10%外购电来自国网，其余外购电来自国资公司，公司售电毛利保持在25%以上。

　　2014-2015年，公司迎来自建电源投产高峰期，2014年南热电二期募投2*30万千瓦机组投产，公司自建和国资公司代建机组合计装机增加至230万千瓦。2015年南热电二期全年生产，另有2*66万机组投产，加上光伏、垃圾发电等投产机组，2015年合计装机将增加至379.5千瓦，较2013年增加130%，外购国网高价电将全部被替代，单位售电盈利能力得到提升。

　　公司2015年8月公告收购国资公司代建2*33万机组，此机组度电0.02-0.05元的发电毛利将纳入公司利润，公司单位售电盈利能力进一步增加。

　　此外，公司还承担石河子地区的供热业务，2014年供热收入占公司收入的10%，自有装机的增加将摊薄供热成本，提升供热毛利。

　　但值得注意的是，2015年2*66万机组及其他机组投产后，装机增速大幅高于用电需求增速，公司网内机组按现有利用小时的发电量将高于公司售电量，导致公司机组或国资公司代建机组发电能力将不能得到充分利用，利用小时将出现下降，机组效率也将相应下降，折旧和财务费用的快速增加将削弱公司的盈利能力。

　　综合来说，公司度电盈利能力将基本维持现有水平。

　　“增持”评级。我们预计公司2015-2017年EPS0.40元，0.51元，0.57元，对应估值21倍，17倍，15倍。我们看好公司电力、燃气规模均迎来快速提升期，看好公司在电改和国企改革背景下获得的整合区外资源的良机，给予公司“增持”评级。

　　风险提示：大盘系统性风险；石河子电力需求增速不及预期，车用气改装进度不及预期，区外整合进度不及预期。