事件：2015.12.23，公司公告《上海凯宝药业股份有限公司投资上海谊众生物技术有限公司增资协议书》，拟使用超募资金1.31亿元向谊众生物增资，增资完成后将持有谊众生物20%的股权，该公司是一家从事抗肿瘤药物新剂型研发的研究型企业，主要产品为5类新药“注射用紫杉醇胶束”，该产品2015.4进入III期临床，适应症为非小细胞肺癌。

　　点评：大手笔收购优秀肿瘤药品种，助力公司中长期稳健增长。在严峻的招标、控费的环境下，中药针剂企业面临前所未有的业绩压力。以痰热清单品为主的上海凯宝，因为产品的单一性，在此环境下依然面临该系统性风险和压力，我们认为积极稳健的产品、业务扩张是公司未来2-3年最主要的驱动力：新谊的收购+产业投资基金的成立，显示了公司积极外延拓展的信号，我们预计公司后续会陆续通过参股、并购等灵活的产业投资方式迅速丰富自身产品线，提升盈利能力。维持“增持”评级。

　　增资参股优秀研发型公司，获得确定前景的抗肿瘤药物。此次公司拟使用超募资金1.31亿元向谊众生物增资，增资完成后将持有谊众生物20%的股权，该公司是一家从事抗肿瘤药物新剂型研发的研究型企业，主要产品为5类新药“注射用紫杉醇胶束”，该产品2015.4进入III期临床，适应症为非小细胞肺癌。1）紫杉醇胶束临床比较优势明显。紫杉醇作为一种广谱的抗肿瘤药物，临床用量巨大，是近15-20年来肿瘤化疗领域最重要的药物之一。公司自主研发的紫杉醇胶束产品不仅在临床使用的安全性与疗效方面不逊于注射用紫杉醇白蛋白等其他剂型，而且极具成本领先优势；与传统剂型相比消除或降低了过敏性、血液毒性等弊端，表现出显著提高的人体耐受性，进而表现出更好的抗肿瘤效果。该项目被国家药监局新药审评列为“特殊、靶向制剂，列入联席会议决策加快品种”。2）进一步丰富公司产品新领域，有望助力公司中长期业绩稳健增长。目前该药正在临床III期，我们认为借助该产品，公司有望快速切入肿瘤药领域，打造公司中长期有竞争力的产品梯队。

　　招标压力下，痰热清注射液销售和去年基本持平略有增长。1）基药招标促进销售放量：受安徽、湖南、浙江等地严峻招标压力，痰热清上半年销售和去年基本持平。我们认为这是整个中药针剂面临的系统性风险，特别是类似痰热清、热毒宁、参芪扶正等销售上10亿的大品种，在医保控费的压力下，承受较大的业绩压力，我们认为在痰热清已经进入基药增补目录的广东、新疆、广西、辽宁、吉林、山东、河南、安徽、浙江等地将加速放量，以弥补其价格方面的压力，另一方面随着公司销售模式的多元化调整，基药市场对其业绩的促进作用也将逐步体现。2）短期依旧没有摆脱产品单一的风险：目前痰热清注射液占公司整体收入的91%，尽管基药市场快速放量，但仍存在降价等政策风险（如已经实施的浙江省），短时间内如果没有新的品种引进，公司仍存在业绩增速放缓的风险。我们认为公司2014年是公司打基础的一年，三期投产+产品系列化开发收获+并购持续落地，为未来的增长打下了坚实基础。但是具体分析公司短期业绩，公司收购的品种多是临床在研阶段的品种，尽管有优欣定这样的1.1类新药（抗抑郁），但是未来上市后的推广仍存在不确定性，我们认为2015-16年医药板块在政策压力下并购动作频频，有望通过自有资金、超募结余、资本市场融资等方式并购的进程上进一步加速，打造支撑公司长期稳健增长的产品线。

　　后续关注：销售多元化改革+并购拓展。尽管在痰热清注射液学术推广的基础上，公司开发了痰热清胶囊、口服液、5ml注射液等品种（胶囊剂已于2014.4月底投产，自营加招商的模式进行推广，超过100元的日使用费用），但我们认为新品的推广必然经历一个逐步释放的节奏，短时间内无法弥补痰热清注射液增速放缓带来的业绩压力，我们预计随着公司销售模式多元化、基药市场的开拓、并购拓展，公司业务将保持稳健增长的态势。

　　盈利预测：考虑未来2-3年政策环境的压力，略下调公司盈利预测，预计公司2015-2017年收入分别为16.58、19.39、22.27亿元，增速分别为11.96%、16.97%、14.85%，归属母公司净利润分别为3.74、3.99和4.47亿元，同比增速7.11%、6.54%和12.23%，对应2015-17年摊薄后EPS0.45、0.48、0.54元。考虑公司并购进程的实质推进，给予一定的估值溢价，给予2016年35-40PE（板块平均31.5PE），目标价区间为16.8-19.2元，目前公司股价对应2016年30PE，给予“增持”评级。

　　自2014年下半年，我们提出公司如果依赖痰热清注射液单一品种，短期内实现由100亿到200亿市值的突破非常困难，即便在牛市疯狂期，2015.5我们就公司依靠该单一品种能否跨越200亿市值，仍然给予理性的解读。目前加上招标的系统性影响，该跨越更显困难。目前新品放量进度略低于预期，我们将持续关注公司并购进展及新品上市进程及开发进度。

　　风险提示：新产品推广低于预期、中药降价风险、新产品定价影响推广