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战略清晰,执行力强,服务扛大旗
内容摘要
  事件:

  公司公布2016年中期报告,期内实现营业收入7.74亿元,同比增长82.64%,归属上市公司股东净利润1.43亿元,同比增长77.56%,扣非净利润1.04亿元,同比增长31.22%,基本每股EPS0.076元。其中,医疗服务收入5.47亿元,同比大增152.27%,占营收总额的70.7%。

  点评:

  医疗服务营收占比超70%,恒康医院医疗服务业务开始扛大旗

  报告期,公司医疗服务业务营收5.47亿元,占营业总收入的70.7%,同比去年底的56.9%营收占比,继续大幅提升,医药工业收入1.96亿元,营收占比下降到29.3%;医疗服务毛利率27.04%。其中瓦三院和盱眙医院贡献医疗服务主要营收和利润,期内瓦三院实现营收2.25亿元,净利润3437.6万元,运营净利润率达15.23%,2016年承诺实现利润总额约1.0亿元;盱眙医院实现营收1.49亿元,净利润1635.7万元。公司主营业务基本完成以医疗服务为主,医药工业业务并举的营收格局转型,主营业务更加契合公司名称内涵。

  (医药)工业收入同比微增,独一味等药品系列下滑

  公司工业业务主要包括独一味系列(康县独一味生物制药)、中药饮片(四川恒康源药业)和保健食品(白山三宝堂)、日化产品等,期内工业收入同比微增1.73%,其中药品及相关收入同比增18.62%。主要子公司中,康县独一味生物制药营收同比下滑-17.9%,恒康源药业中药饮片业务同比增65.1%,保健食品和日化产品等其他业务我们测算营收基本持平,医保控费,医改以降药价为突破口,公司以独一味为主的医药产品营收承压,中药饮片由于不在药品降价范围之内,各地医改对中药饮片仍给予超药品福利待遇,公司中药饮片业务恢复强劲增长。

  医疗服务以肿瘤和高端妇产为重点,自建和外延并购并举,

  目前,公司通过自建+外延并购,已经拥有瓦三医院、盱眙医院、赣西医院、辽渔医院等八家二级以上医院公司。在医院科室发展方向上,恒康医疗不断完善从高端妇产、精准医疗到术后康复等领域的科学布局,围绕“大专科、强综合”的发展理念,形成以综合性医院为基础,肿瘤与高端妇产专科医院为重点的国际先进医疗服务集团。

  在医院连锁布局上,自建与外购并举。自建医院以肿瘤和高端妇产专科为主,目前公司在萍乡新建的赣西肿瘤医院已于今年8月正式营业,大连国际肿瘤医院和大连北方护理院建设项目正在推进,预期2017年底建成达到可使用状态,绵阳爱贝尔妇产医院建设也有序进行中;并购医院以综合医院为主,标的选择上在经历邛崃福利医院德阳医院返售事件后,公司主要以县级二甲以上医院为并购重点,先后成功收购瓦三院、盱眙医院、辽渔医院、赣西医院,另外近期公布的崇州二院重大资产购买已基本完成,也与兰考县人民医院等鉴定合作框架协议。

  我们认为,在医疗服务发展方向和布局上,恒康医疗医院科室发展思路清晰,自建和外延并购医院连锁布局执行力强,未来预计将有持续医院医疗服务布局事件涌现。

  医生集团和医学影像中心设立,契合公司医疗服务全国布局方向

  目前我国民营医院数量已经占比过半,但诊疗患者数仅有公立医院的1/7左右,分级诊疗和医生多点执业的推行,为民营医院解决了患者来源和医生医技人员问题,促成民营医院建设和经营良性发展。美国等发达国家医疗服务发展经验显示,医生集团有利于多点执业医生资源优化配置,与公司全国医院布局思路相契合,医学影像中心的发展有利于远程医疗业务开展,在空间上进一步实现公司医院集团内医生资源的合理调配、优势科室间的互补,诊断效率的最大化。我们认为,医生集团和医学影像中心设立,契合公司医疗服务全国布局方向。

  盈利预测和投资评级

  关键盈利假设:

  公司主营业务分(医药)工业和医疗服务业两大项。工业方面,近两年独一味等药品系列持续下滑,2016-2018年,给予公司独一味等药品业务增速-10%、0%和5%的;中药饮片业务增长良好,给予65%、30%和20%的同比增速;保健食品和日化等其他业务基本持平,给予每年5%的增速。我们预计2016年-2018年,(医药)工业业务营收分别为5.35.76.2亿元,分别同比增长2.9%、6.8%和8.3%的增速。医疗服务业务方面,崇州二院重大资产购买已基本完成,赣西肿瘤医院已于今年8月正式营业,预计下半年开始贡献营收,不考虑未来其他医院并购,我们预测现有医院2016-2018年营收将为11.714.718.3亿元,增速分别为77.0%、25%和25%;

  2016-2018年两项业务合并营业总收入为17.120.424.5亿元我们预测2016-2018年,公司实现归属上市公司股东净利润分别为3.8/4.4/5.3亿元,参考股本为18.91亿股,EPS分别为0.20/0.23/0.28元,当前股价对应2016-2018年PE分别为68X/59X/49X倍,目前,申万二级医疗服务行业PE(TTM)约为96X,行业中值约84X,综合考虑公司未来持续医院外延并购,首次覆盖,给予“买入”评级。

  风险提示

  医院收购后财务风险暴露;医院运营风险;外延并购进度不及预期。