事件：

　　公司公告，上半年实现营业收入19.51亿元，同比增长15.36%；实现归属于上市公司股东的净利润1.04亿元，同比下降17.22%。

　　点评：

　　Q2营收大幅增长，毛利率小幅下滑，现金流有所改善。上半年公司营收的增长主要来自主业装饰，装饰业务同比增长16.65%，分季度看二季度同比增速高达66.87%，较一季度负增长明显提速；上半年装饰业务毛利率下滑2.62pct至17.26%，导致本期毛利率下滑3.56pct至20.39%；由于有息负债增加，利息支出大增，本期财务费用同比增长122.09%，带动本期期间费用率提升0.60pct至12.40%；本期收现比由去年同期的0.68提升至0.70，付现比则由1.08大降至0.91，虽然本期经营性现金流仍为负值，但较上年同期已有大幅好转。

　　在手订单较为充足，订单结构更加优化。今年公司上半年新签订单（包含中标未签订单）约28亿，截止报告期末，已签约未完工订单35.42亿元，是去年装饰业务收入的1.4倍，较为充沛的订单保障装饰主业的增长。同时，从订单的产品结构变化来看，公司传统优势项目文化类项目占比得到进一步提升，酒店类项目占比较2016年有较大幅度的增长，交通枢纽、医院类项目均有较大突破，住宅精装修项目占比处于较低水平，设计施工一体化项目增多。

　　各项考试逐步恢复，学尔森业绩有望好转。去年受有关政策影响，建造师执业资格证书形势不明朗，注册安全师、注册监理师等一批执业证书暂停考试，学尔森相应暂停了与此类课程相关的新生招收工作，营业收入减少导致亏损。目前大部分暂缓的资质培训考试已基本全面恢复，各地分校业务开展正常，预计今年学尔森业绩有望好转。

　　财务预测与估值：我们预测公司2017-2019年公司营业收入为36.77、42.57、47.16亿元，归母净利润2.46、3.26、3.98亿元，EPS为0.20、0.26、0.32元，对应PE分别为32X、24X、20X，给予“增持”评级。

　　风险提示：学尔森业绩不及预期，地产投资超预期下滑。