行业景气度下滑，公司订单增速有所下降

　　公司17年上半年中标合同额78.12亿元，同比下降6.02%，主因房地产市场监管趋严，公共建筑与住宅销量进入增速下滑趋势，对装修装饰行业形成显著影响。中标合约中，幕墙新增订单36亿元，同比下降8.74%；内装新增订单42亿元，同比下降6.02%。此外，公司积极推进双主业发展模式，从2015年起积极布局医疗业务，入股澳大利亚医疗上市公司Primary后，公司又相继收购了南京泽明医院管理有限公司、设立北京江河康健医疗管理有限公司。

　　营收增速由负转正，毛利率小幅上升

　　17年上半年公司营收65.90亿，同增4.27%。其中装饰业务营收62.32亿元，同增3.61%，主因16年订单增速提升，业绩逐步释放；医疗业务营收3.58亿元，同增17.32%。17年上半年公司主要控股医疗公司Vision净利润为0.26亿澳元，同比微增0.11%；南京泽明净利润为-2.43万。

　　我们使用“毛利率-营业税金及附加/销售收入”这一指标来剔除“营改增”所带来的核算口径的变化，用该指标得出17年上半年公司毛利率为15.36%，与去年相比上升1.82个百分点，主要系公司加强项目管理，整体资源利用效率大幅提升，人均效益增长显著，营业成本微幅下降。

　　期间费用率提升，归母净利润有所增长

　　17年上半年公司期间费用率为10.26%，提升1.35个百分点，其中管理费用率相对稳定，为7.05%；销售费用率为1.25%，下降0.23个百分点；财务费用率为1.98，同增1.59个百分点，主要系本期人民币升值导致汇兑损失增加所致。资产减值损失为0.34亿元，提升0.16亿，主因本期计提雅安鼎恒投标保证金及其他应收款项坏账准备增加所致。17年上半年公司归母净利润2.42亿元，同增6.69%。

　　付现比提升幅度高于收现比，经营现金流有所承压

　　公司17年上半年付现比为1.0642，提升2.53个百分点；付现比为1.2225，提升12.61个百分点，主因公司在营业成本有所下降的情况下，购买商品、接受劳务支付的现金提升显著，经营现金流有所承压。

　　投资建议

　　随着房地产市场监管趋严，行业空间逐渐吃紧，公司积极应对市场变化，在巩固幕墙和内装业务同时，大力开拓医疗业务，收购南京泽明为布局国内眼科医院的重要一步，医疗板块有望构成新增长点。双主业驱动下，预计业绩逐步转入提升通道。维持“买入”评级。预计17-19年EPS为0.34、0.39、0.43，PE为31、27、25。

　　风险提示：房地产销量增速大幅下行、医疗业务推进不达预期