同业逆市扩张，投资收益大增

　　事件：2017年上半年杭州银行实现归属股东的净利润25亿元，同比增长9%；实现营业收入66亿元，同比下降3%，其中实现非利息净收入7亿元，同比下降14%。资产总额7540亿元，同比上升5%。不良贷款率1.61%，同比下降0.01个百分点；拨备覆盖率185%，符合监管要求。2017年年上半年核心边际变化：（1）存放同业及其他金融机构款较年初快速上升126%至567亿元，超出预期。（2）收益主要由投资业绩拉动，持有至到期资产、可供出售金融资产和应收款项类投资，三项收入合计增长48%至67亿元，超出预期。（3）同业及其他金融机构存放款项上升37%至881亿元，该项利息支出上升11%至11亿元，超预期。

　　同业负债不降反升:（1）同业负债抬高成本。在金融去杠杆和同业普遍收缩的背景下，公司的同业及其他金融机构存放款项上升37%至881亿元，该项利息支出上升11%至11亿元，成为了抬高利息支出的主要因素。（2）存款增长稳定。报告期末，公司存款规模上升3.7%至3820亿。其中，活期存款占比稳定在56%，余额为2159亿。由于存款的负债成本低于同业负债，因此存款的稳定增长对负债成本上升起到了缓冲作用。

　　各类资产规模增长：（1）同业资产继续扩张。2017年上半年杭州银行同业资产扩张较快，存放同业及其他金融机构款较年初快速上升126%至567亿元，拆出资金下降69%至31亿，总体而言同业资产大幅上升，支持了公司的规模扩张。（2）贷款规模稳步增长。2017年上半年杭州银行贷款规模上涨11%至2371亿元，个人和公司贷款涨幅均衡。

　　投资收益大幅提升：（1）投资收益大幅提升。2017年公司利息收入同比上升18%至145亿元。其中，贷款利息收入有所下降，利息收入的主要增长来自持有至到期资产、可供出售金融资产和应收款项类投资，三项收入合计增长48%至67亿元。非利息净收入下降12%至7亿元，投资收益和汇兑损益对净利润起到了关键的支撑作用，两项收入总计由-24亿上升至14亿，增长38亿，贡献了主要增量（2）负债成本上升较快。2017年上半年公司利息支出大幅增长38%至86亿元，主要由于公司的同业存放和拆入资金等同业负债项目皆大幅上升，在央行抬高利率和同业去杠杆的背景下抬高了负债成本，拉低了净利润。

　　不良下降，拨备提升：截止报告期末，公司不良贷款余额44亿元，比上年末增加4亿元；不良贷款率1.61%，较上年末下降0.01个百分点；年末拨备覆盖率185%，较上年末下降1.87个百分点；拨贷比2.98%，较上年末下降0.05个百分点。

　　投资建议：增持-A投资评级，6个月目标价15.10元。我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为15%、21%、23%，净利润增速分别为7.5%、6.7%、6.1%。

　　风险提示：宏观经济下滑风险，政策风险，利率风险