事件：江苏银行公布2017年半年报。上半年公司实现归母净利润62亿元同比增长10%,其中2季度同比增9%;上半年实现营收170亿元,同比增长5%。期末总资产余额1.7万亿元,较年初增长8%;上半年公司加权平均净资产收益率为7%,同比下降0.95个百分点。2017年上半年公司核心边际变化包括：（1）同业资产大幅增长，存放同业利息收入增加22亿，超出预期。（2）个人存贷款分别增长14%和19%，符合预期。（3）债券投资收益大幅增长45%至156亿，超出预期。

　　同业资产大幅增长，同业负债显著压缩。（1）2017年上半年公司同业资产大幅增长。其中，拆出资金、存放同业和买入返售分别较年初增长41%、53%和644%至1139亿、85亿和744亿元。由于上半年资金利率收紧，江苏银行存放同业的利率大幅提升1.5个百分点至6.05%，该项利息收入大幅增长。我们预计下半年随着监管形势和利率抬升速度的放缓，江苏银行同业资产增速将稳定在10%-20%之间。（2）同业负债大幅压缩。2017年上半年公司同业及其他金融机构存放款项下降15%至2700亿元，而发行债券大幅上升68%至2215亿元，贡献了主要负债增量。同业资产负债结构大幅调整在提升净利息收入的同时为公司未来抵御政策风险的能力打下了基础，符合MPA负债考核要求，我们预计江苏银行的同业资产负债结构已基本调整到位，未来占比结构将保持稳定。

　　零售业务进步显著。（1）个人存贷高速增长。截至报告期末，公司个人存款余额2090亿元，较年初新增292亿元，增幅14%；个人贷款余额1683亿元，较年初新增327亿元，增幅19%。（2）消费金融和网络金融日新月异。报告期内，公司消费金融贷款余额612亿元，网贷产品余额99亿元，为年初的2.7倍。个人投资类金融资产保有量余额2329亿元，较年初增长26%；手机银行客户数399万户，较年初新增75万户；财富管理和私人银行客户资产规模突破千亿大关。

　　投资业绩亮眼。上半年公司的净利息收入同比增长9%至138亿元，贡献了主要的利润增量。净利息收入中的债券投资和同业资产表现十分亮眼。其中，债券投资收益大幅增长45%至156亿，存放同业利息收入大幅增长64%至22亿。债券投资收入的增加主要源于上半年利率和金融债市场的波动，公司抓住了波段性机会。预计随着今年下半年市场走势的平稳，债券投资业绩增速将下降。

　　不良“剪刀差”大幅下降。上半年公司不良率1.43%，与年初持平。拨备覆盖率181%，得到小幅改善。资本充足率11%，可比同业中处于较好水平，由于公司规模扩张平稳，短期暂无资本补充压力。2017年上半年，公司逾期90天以上非不良/不良由年初40%下降至17%，不良生成压力显著下降。

　　投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价10.1元。我们预计公司2017年-2019年的收入增速5.1%、5.9%、5.2%，净利润增速11.1%、7.4%、9%。

　　风险提示：资产质量恶化风险，宏观经济风险，利率风险。