17H1收入、净利同增11%，并表推动业绩增长

　　17H1公司实现收入7.90亿元，同增11.42%，归母净利润2231.39万元，同增10.70%，扣非净利2118.84万元，同增12.55%，EPS为0.056元。

　　2017.2公司收购Onlylady和闺蜜网完成、17H1贡献收入5314.57万元、净利润1026.23万元，扣除并表17H1鞋类业务收入同增3.88%，净利下滑主要受到资产减值损失同增159.01%至3326万元影响。

　　分季度来看，2016Q1-17Q2公司收入同增-11.90%、-20.19%、+5.19%、-9.58%、+7.55%、+15.60%，归母净利同增-24.42%、-26.72%、+21.47%、+384.53%、+25.01%、-1.39%。17年品牌集合店收入放量及并表推动公司收入恢复增长，17Q1毛利率同增1.82PCT、管理费用率降1.47PCT带动利润增长，17Q2毛利率同降1.97PCT、管理费用率增0.97PCT、资产减值损失同增441.82%致利润下滑。

　　仍处净关店、店效回升推动线下收入增长，主品牌收入回升

　　分业务来看，17H1公司鞋类业务实现收入7,36亿元，同比增3.88%，互联网广告业务收入5314.57万元，为17年新增并表业务，占比6.73%。

　　鞋类业务分渠道看，17H1线上收入同比降28.53%至8113.66万元，主要由于线上竞争加剧影响；线下收入同比增12.30%至6.46亿元。公司调整低效店铺，2017年6月底共有店铺数量1668个，较去年同期外延减少12.81%（其中自营店1253个，较去年同期减少12.68%，分销店415个，较去年同期减少13.18%）。优化渠道后公司单店效率提升，且2017年6月底公司开设品牌集合店108家。新开品牌集合店面积较大、数量增加，带动公司平均店效同增28.80%。

　　分品牌来看，17H1星期六、迪芙斯、索菲娅、菲伯利尔及其他品牌实现收入3.57亿元、1.53亿元、8837.69万元、5910.74万元、7871.45万元，同增5.72%、26.95%、-6.43%、-17.97%、-6.21%。2013年后除迪芙斯以外其他品牌收入持续下滑，17H1星期六主品牌渠道结构优化，店效增长、集合店开设推动收入回升；迪芙斯定位中高端，品牌影响力较大，17H1收入保持增长；其他品牌受渠道调整影响收入仍然下滑。

　　17H1毛利率略降，费用率下降，存货规模仍然较大

　　毛利率：17H1公司毛利率同降0.03PCT至54.73%，基本保持稳定。分品牌来看，星期六、迪芙斯、索菲亚、菲伯利尔及其他品牌毛利率分别为58.38%、63.18%、46.84%、45.16%、33.13%，同比增1.23PCT、-0.39PCT、-4.07%、-3.59%、-8.88%，公司加大库存清理力度导致副品牌毛利率均出现下滑。

　　期间费用率：17H1公司期间费用率同降2.80PCT至45.57%，其中销售费用率同降2.89PCT至35.00%，主要由于关店导致商场费用同比降7.93%、公司控制职工薪酬增长；管理费用率同降0.29PCT至7.37%，主要由于研发费用同降17.98%；财务费用率同增0.39PCT至3.21%，主要由于利息支出增加。

　　其他财务指标：

　　1）17年6月底存货为15.19亿元，较期初略增0.53%，其中库存商品为14.83亿元，较期初持平。17H1公司存货收入比为192%，仍处于较高水平，库存周转率为0.24（去年同期为0.22），库存清理后存货结构有所改善、周转率略有提升。

　　2）17H1资产减值损失同增159.01%至3325.75万元，主要由于存货跌价损失同增222.06%至3397.76万元。

　　3）17H1经营性现金流量净额同增45.13%至4270.25万元，主要由于公司控制进货所致。17H1投资活动现金流净额大增1126.40%至4.08亿元，主要由于公司构建时尚IP生态圈、对联营企业出资投资相关领域中早期优质企业。

　　预测2017年前三季度净利增0~30%，管理层增持彰显信心

　　公司预测2017年前三季度归母净利润同比增长0%~30%，主要原因是渠道优化、品牌集合店业绩放量带动以及时尚锋迅、北京时欣并表。

　　我们认为：1）公司渠道调整成效初显、新开品牌集合店面积较大，店效恢复增长，带动主业收入增长。随着非公开发行募投项目建设、品牌集合店的快速设立，公司渠道数有望保持稳定，时尚IP集合店贡献营业额持续提高，未来主业收入有望保持增长态势。2）IP时尚生态圈建设快速推进，推出定增项目加速IP孵化运营平台及IP集合店平台建设，加强IP孵化和吸引流量能力，未来公司将引入更多品牌、品类，提高IP生态圈变现能力。3）2017.8.15大股东星期六控股与公司签订协议，向公司提供总额不超过2.00亿元的财务资助，补充流动资金、提高融资效率。公司拟发行不超过4亿元公司债，于2017.8.25获证监会核准，主要用于偿还银行贷款、补充流动资金。4）2017.7.13公司董事、副总经理于洪涛、李刚先生承诺6个月内通过二级市场购买增持公司股票，两人合计增持金额1000~2000万元。2017.7.13-7.20二人通过二级市场竞价共增持75万股，增持均价9.49~10.88元，增持金额760.11万元，未来有望进一步增持，彰显管理层信心。

　　渠道调整到位后，新战略带来更多客流量，公司女鞋主业收入有望持续好转，考虑到时尚锋迅及北京时欣收入并表，预测2017-19年EPS为0.06元、0.07元、0.09元。公司IP生态圈战略成长空间大、定增完善IP孵化运营和IP集合平台，但短期内估值较高，下调至“中性”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧、品牌集合店收入增长不达预期、库存减值损失大幅增加等。