事件：公司发布2017年三季报，实现收入88.49亿、归母净利润2.72亿、扣非归母净利润2.74亿，同比增长0.79%、10.30%、9.75%，EPS为0.48元/股。单三季度收入23亿下滑8.41%、归母净利润0.28亿，同比增长71.21%。收入低于预期、利润符合预期。

　　单三季度白酒保持稳健增长，水利拖累收入下滑：母公司利润表反应酒肉业务情况，前三季度收入67亿增长0.24%，部分中高端酒收入在预收款中尚未确认，预收款环比增加2.35亿至19.72亿，继续创历史新高，结合预收款同期变化，前三季度酒肉收入增速在1.94%。估计白酒前三季度增速在10个点左右、肉类业务由于猪价下跌而屠宰量稳增整体略下滑。鑫大禹水利股权尚未交割，单三季度收入下滑拖累整体报表。

　　债务结构持续改善，财务费用同比下降明显：母公司前三季度毛利率43.1%、同增2.5个百分点，估计和猪价同比下降幅度加大、肉类业务盈利提升相关，也带动合并报表毛利率提升3.53个点。合并报表中营业税金及附加费用率11.6%增长2.41个点，单三季度销售费用增长24.5%、管理费用略降，财务费用进一步下降0.53亿（-76.28%），主要受益于去年下半年发行的10亿永续债改善计入资产负债表权益类而非负债类、持续改善债务结构，期间费用率略增1个百分点，所得税率下降18.8个点，净利率略提升0.58个点至1.22%。

　　盈利预测与估值：

　　公司地产项目颐和天璟陆续开售，预计部分回款将滚动投入剩余地块开发，若销售进展顺利、多余回款部分可减轻公司财务费用。但销售收入确认应该在18、19年，因此地产业务盈利贡献大概率在明后年，还需要参考销售进度、期间费用等，因此这部分利润我们尚未算在盈利预测内。国企改革方面，顺义区国资投资管理办法文件已经出台，目前讨论相应落地执行细则。略调低17年收入，预计17~19年收入为115、133、149.6亿，EPS为0.74、0.94、1.23元/股，给予目标价26元，增持评级。