饲料需求稳增长，价格敏感度较低：

　　维生素是人和动物维持身体健康不可或缺的调节物质，在参与机体代谢中发挥重要作用，全球48%的维生素用于饲料添加剂，30%用于医药及化妆，22%用于食品饮料，大部分维生素品种在饲料领域中应用占比超过60%；11-16年全球饲料产量稳定增长，从8.71亿吨增长到10.32亿吨，复合增速3.45%，预计未来饲料需求增速将维持3-4%。此外，饲料标准对维生素最低添加量明确规定，每吨约200-300克，成本占比约3%，饲料对其价格变化不敏感，维生素具有较大涨价空间。

　　维生素寡头竞争格局，环保督查助推行业景气：

　　维生素过去经历长周期低迷，通过整合逐步形成寡头竞争格局。16年开始环保督查趋严，维生素供给收缩，各寡头以量换价实现盈利最大化，行业景气持续提升。公司是全球VK3龙头，铬鞣剂联产成本行业领先，产能3000吨/年，VB1、VB3也占据重要市场份额，产能分别为3200吨/年、1.3万吨/年。除受环保影响外，铬鞣剂需求低迷导致联产VK3产出受限，百草枯禁用导致3-甲基吡啶供给不足（VB3原料），供给紧张支撑景气持续向上。

　　维生素B5产能逐步释放，增厚公司业绩：

　　因环保督查部分VB5厂商开工受限（产能合占全球近35%），VB5价格从今年6月230元/公斤涨至最高760元/公斤。公司定增年产5000吨VB5项目四季度已投产，产能会有逐步释放的过程，预计价格仍将保持盈利可观的位置。假设VB5价格中枢500元/公斤，每1000吨产销对应净利2.4亿，盈利空间巨大。

　　盈利预测和投资评级：

　　假设B1/K3/B3年销量分别为1500吨/2500吨/5000吨，价格上涨50元/公斤/50元/公斤/10元/公斤，年化净利增厚分别约0.54亿元/0.84亿元/0.36亿元。预计公司17-19年EPS分别为0.82、1.24和1.53元。考虑到维生素B1价格强势提供业绩安全垫，维生素K3和B3价格业绩弹性巨大，维生素B5投产打开公司业绩空间，维持“推荐”评级。

　　风险提示：维生素行业竞争恶化、产品价格大幅下滑。