事件：公司发布2017年度业绩预告，营业收入同比增长40-55%，归母净利润同比增20-50%，成纪药业2017年实际经营业绩完成情况与收购时承诺业绩有一定差距，预计对收购成纪药业所形成的商誉或需计提减值准备。此外，第一期限制性股票激励导致本报告期内限制性股票成本摊销较大，对净利润有一定影响。

　　点评：

　　限制性股票第一个解除限售期业绩考核指标完成，全年业绩表现超预期：根据业绩预告，公司已超额完成限制性股票第一个解除限售期的考核指标，Q4单季度收入同比增长超过103%；公司归母净利润区间在3.50-4.38亿之间，刨除限制性股票成本摊销以及成纪商誉减值预期的影响，我们预计公司归母净利润应在4.1-5.0亿元，超出先前预期，预计主要原因在于国内制剂业务业绩放量，初步判断已基本恢复至2015年的水平。

　　十年磨一剑，海外业务即将迎来收获期：公司多年聚焦于多肽药物的研发，已实现技术的原始积累，未来将逐步完成从客户肽到原料药再到多肽制剂的业务转型。与化学药物不同，多肽药物的生产工艺较为复杂，技术门槛较高，原料药生产企业在产业链中的地位也相对较高。公司凭借领先的研发优势、过硬的产品质量，获得了较高的市场认可度。截至中报披露，公司已拥有7个国际原料药申报及3个ANDA申报项目，我们判断未来两年公司有望迎来海外品种的集中收获期，其中爱啡肽制剂今年年内有望获批，利拉鲁肽原料药和20mg/40mg两个规格的格拉替雷制剂亦有望取得阶段性进展，有望成为公司未来最为重要的业绩增长点。三年内公司有望发展成为原料药/制剂出口的龙头企业之一。

　　成纪商誉减值靴子即将落地，国内制剂业务有望迎来业绩拐点：公司已明确给出成纪药业商誉减值的预期，历经三年，成纪减值的风险因素终于得以出清，国内制剂业务的业绩增长有望重回正轨。特利加压素去年增速预计有望达到30%以上，随着各省份陆续开始执行新版医保目录，今年有望继续维持较高增速；依替巴肽目前已在11个省中标，加之纳入医保乙类目录的积极影响，有望实现快速上量；胸腺五肽历经2016年的大幅下滑，目前对公司整体业绩影响已经较小；利拉鲁肽、特利帕肽以化药身份获批临床，预计一年内有望报产，2019年大概率开始贡献利润。我们认为，国内制剂业务最艰难的日子已经结束，未来三年有望实现加速增长。

　　投资建议：考虑到公司发行限制性股票的业绩考核指标，我们预计公司2017-2019年的收入增速分别为40.72%、30.36%、29.72%，EPS分别0.43、0.61、0.87元。首次给予买入-A的投资评级，给予2018年业绩30倍PE，未来12个月目标价为18.30元。

　　风险提示：海外注册进度不达预期；国内制剂销售增速不达预期。