投资要点

　　业绩总结：公司2017年实现营业收入413亿元（+0.04%）、归母净利润10.6亿元（-10.9%）。归母净利润同比下降主要系集团2016年10月发生重大资产重组，比较报表包含了置出的三家工业公司2016年1-10月利润表数据所致。剔除此因素，营业收入同比增长3.01%，归母净利润同比增长9.08%。

　　业绩保持稳健，DTP药房为增长亮点。1）分销业务受两票制、竞争对手医院托管、GPO和品种降价等因素影响，销售增速走低，实现营业收入315亿元（+1.24%），实现净利润6.4亿元（+5.99%）。但其中创新业务收入增长势头良好，医疗合作、器械耗材和零售业态实现收入53亿元（+21.43%）。分销自开药房营业收入5.74亿元（+34%），其中DTP药房24家，院内合作药房7家，院边药房9家。2）国大药房零售业务实现营业收入100亿元（+10.11%）；实现归母净利润1.92亿元（+16.1%）。分业态来看，直营常规和DTP销售占比上升拉动整体收入上升。其中，直营常规销售收入64.3亿元（+12.47%），DTP销售收入12.2亿元（+20.33%）。

　　国大药房成长空间大，沃博联战略入股引入值得期待。国大药房为优秀的医药零售资产，截至2017年末，拥有门店3834家。其看点为门店扩张、后续盈利能力改善和战略投资者引入。1）预计未来门店数量增速将维持在每年10%左右。2）由于地理位置、医保资质、国企体制等因素，其盈利能力略低于一心堂、老百姓、益丰药房等连锁企业，2017年净利率水平为1.9%，改善空间较大，预计后续公司会通过集中采购等方式增强盈利水平。3）沃博联拟增资国大药房，增资完成后持股40%，从南京医药的案例来看，战略投资者的引入对公司治理机制、经营模式等产生了积极的影响，国大药房后续战投的引入值得期待。

　　批零一体化优势突出，享处方外流红利。国大药房将与分销业务形成协同。分销业务一方面可为国大药房提供上游药企资源，另一方面，分销业务雄踞两广地区，销售网络渗透到各医疗机构，与两广地区医院的良好合作关系也能为国大药房所用，国大药房有望与医院建立合作，承接处方外流。在处方外流的准备工作上，公司已从2014年开始重点布局了DTP及院边店业务，截止2017年底，国大药房共有医院周边店253家，当年新增53家（其中28家已开通医保），其中16家累计实现盈利。

　　盈利预测与投资建建议。预计公司2018-2020年EPS分别为2.79元、3.18元、3.63元，对应估值分别为22倍、19倍、17倍。看好公司在处方外流领域的布局，维持“买入”评级。

　　风险提示：分销业务增速不及预期风险，处方外流政策推进不及预期风险。