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　　2018年3月23日公司发布2017年年度报告，2017年公司实现营业收入6531.95亿元，同比增长18.8%；实现归母净利润322.53亿元，同比增长68.6%。

　　投资要点：

　　投资收益拉动业绩增长，投资风格趋于稳健。2017年，公司把握利率高位的配置窗口，加大了长久期债券、债权型金融产品的配置力度。截止2017年底，公司投资资产达25932.53亿元，同比增长5.7%；总投资收益1290.21亿元，较2016年增加人民币208.70亿元，同比增长19.3%；总投资收益率5.16%，较2016年上升0.55pct.；净投资收益率4.91%，较2016年上升0.25pct.。在投资资产占比上，固收类占比80.76%，较2016年上升2.5pct.，其中债权型金融产品大增6.26pct.；定期存款下降4.61pct.；权益类占比15.79%，较2016年下降1.38pct.，其中银行理财产品下降1.78pct.；现金占比3.33%，较2016年下降1.19pct.。公司2017年加大了固收类投资占比，固收投资占比高达80.76%，分别比平安（68.5%）/新华（67.3%）高出12.26pct./13.46pct.，我们认为公司投资资产规模虽然在四大上市险企中最大但投资风格也更加趋于稳健，2018年市场外部性因素影响较多的投资环境对公司投资收益率的影响不大。

　　业务结构缓慢调整，NBV增速低于同业。2017年，公司银保渠道占比22.17%，较2016年下降2.97pct.，但仍旧显著高于平安（3.12%）/新华（18.23%）/太保(17年三季度8.78%)；其中银保渠道中长险首年业务趸交占比74.04%，较2016年下降5.19pct.，但仍显著高于平安（40.77%）/新华（0.6%）。公司业务结构缓慢调整使得2017年公司NBV同比增长21.91%，增速低于平安（32.58%）/太保（17年半年度75.30%），仅高于当年业务大幅转型的新华(15.45%)。2017年公司退保率4.13%，同比上升0.59pct.；14个月保单持续率90.9%，较2016年上升0.7pct.；26个月保单持续率85.7%，较2016年下滑0.2pct.。

　　个险渠道稳步发展，销售队伍扩张同时质量不断提升。2017年，公司个险渠道总保费达人民币3536.68亿元，同比增长25.4%；其中，个险首年期交保费同比增长20.4%，十年期及以上首年期交保费同比增长28.5%，续期保费同比增长28.9%。截至2017年末，个险渠道规模人力157.8万人，同比增长5.6%，低于平安（24.8%）/新华（6.1%）/太保（17年三季度41.2%）；个险渠道季均有效人力同比增长29.8%。除了个险渠道之外，2017年公司银保渠道销售人员达33.9万人，同比增长43.9%，银保渠道保险规划师队伍月均举绩人力同比增长11.3%；团险销售人员达10.4万余人，同比增长21.4%。

　　以2017年底内含价值测算的静态PEV较低，安全边际逐渐显现。2017年公司NBV达601.17亿元，同比增长21.91%；EV达到7341.72亿元，同比增长12.59%。而截至2018年3月29日公司总市值7273亿元，测算公司静态PEV仅为0.99。截至2017年底，公司在寿险市场份额约为19.7%，位居第一。我们认为，市场对公司体量较大从而转型较为缓慢的担忧压制了公司的估值水平，然而公司银保渠道的渠道下沉能力在面对未来激烈竞争中的潜在优势并未被充分反映。

　　盈利预测：考虑到公司销售模式逐渐转型以及“个险/大中城市/县域”三大战略稳步推进的前提假设，我们预测公司2018、2019、2020年EPS值分别为1.52、1.71、1.79元，基于目前公司静态PEV较低，我们首次给予其“审慎推荐”的投资评级。

　　风险提示：公司个险渠道发展缓慢；公司银保渠道转型缓慢；新业务价值增速不及预期；资产管理收益率下滑；保险监管政策趋严等。