索菲亚一季报：一季度公司实现收入12.43亿元，同比增长30.3%；归属上市公司股东净利润1.03亿元，同比增长33.5%，扣非后增长36%。

　　衣柜增长依旧靓丽，橱柜略低于预期：18Q1公司收入、利润分布增长30.3%、33.5%，在17Q1高基数的基础上仍实现快速增长，增速较17Q4（收入增速22.6%、利润增速29.4%）恢复显著，公司经营调整及经销商改革初见成效。分业务看：1）衣柜业务Q1实现收入11.2亿元，同比增长32.5%。从增长驱动看，一季度客单价10566元，增长约14.8%，订单量增长贡献约17%。分产品看，衣柜产品销售10.6亿元，增长29%，家具家品销售0.69亿元，增长120%。2）橱柜业务收入9590万元，同比下滑5.9%，部分受17Q1厨电压货影响（17Q1厨电销售达到3600余万元，18Q1仅约1千万元），剔除该影响，橱柜业务增长约37%。由于前期投入过大，目前橱柜业务仍然亏损，一季度亏损约2500万元，同比减亏约500万元。受益橱柜提价（18Q1均价较去年提升约7pct），公司橱柜毛利率同比有较为显著的提升。3）木门业务：18Q1实现收入2085万元。

　　经营调整稳步推进，改革效果初见成效：18年公司对17年下半年业绩增长出现下滑的情况作出一系列调整及应对措施。渠道方面，渠道扩张适度加速，一季度公司新增门店75家，橱柜新开门店40余家，木门新开店90余家，并加强经销商优胜劣汰，据公司公开交流，经销商淘汰率增至10%左右。

　　营销方面，节后公司加码市场推广，推出1111元/平米全屋套餐及1599元/平米康纯板套餐等高性价比套餐，我们跟踪市场对索菲亚新的促销活动反响良好，3、4月份衣柜/橱柜订单增长恢复明显。在产品上，公司18年补充吸塑、烤漆等中高端产品，新品上样稳步推进中；提升康纯板占比，一季度推出多个康纯板新花色，销售占比达到15%，满足消费者对不同档次产品的需求；同时进一步丰富床垫、实木家具、沙发、儿童学习椅等成品家具品类，与定制产品联动销售。随着公司经营调整的推进，公司增长已呈现恢复趋势，我们认为公司最坏的时间已经过去，我们应该给与更多的耐心与信心等待公司再创辉煌。

　　毛利有所提升，盈利能力稳健：一季度公司综合毛利率34.7%，提升2.4pct。其中衣柜业务受益生产效率提升及小幅提价，毛利率提升1.1pct；橱柜业务受益提价，18Q1价格同比提升约7pct，毛利率提升约16pct，达到约18%。报告期内公司管理费用率提升1.7pct，主要因DIYHome等研发支出加大；财务费用率提升0.9pct；期间费用率供给24.4%，同比提升2.5pct。我们测算公司衣柜业务净利率10.3%，同比微幅下降0.6pct，部分受大宗业务占比提升（18Q1大宗业务收入约1亿元，占比提升约4.5pct）影响。一季度公司应收账款2.9亿元，同比增加1.7亿元，主要为大宗业务应收款；预付款项1.2亿元，同比增加0.4亿元，主要因为大宗业务预付材料款增加。

　　竞争优势仍在，助力公司穿越竞争红海：公司过去几年在信息化、智能制造方面大规模投入，积极打造世界一流的家具智能制造技术，无论是自动化水平，还是板材利用率、一次安装成功率，均领先竞争对手，公司已具有较强的竞争优势。随着定制家具行业新进入者越来越多，竞争不可避免将越来越激烈，而信息化/智能制造等所带来的成本优势是公司穿越周期的重要砝码。此外，公司所拥有的优质经销商、品牌美誉度高、优质的产品等构筑了公司竞争的护城河，我们相信公司可穿越竞争红海。

　　推员工/经销商持股，显长期发展信心：公司去年推出新一期员工/经销商持股，参与人包括公司高管、核心技术人员，核心经销商等。在目前价格水平推行员工/经销商持股，充分说明公司非常看好自身发展前景，此次持股计划激励范围广，也有利于激发团队及经销商积极性，从而保证业绩快速增长。

　　盈利预测及投资建议：我们预计公司18-20年归属上市公司股东净利润分别为12.3亿元、16.4亿元、21.6亿元；分别增长35.6%、33.3%、31.7%；公司股价动态PE25倍，维持"买入-A"评级。6个月目标价为42.2元。

　　风险提示：市场竞争持续恶化，橱柜销售进展低于预期