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　　公司公布一季报，18Q1收入同增12.2%至57.9亿，归母净利同增12.0%至11.3亿，经营性现金流净额大增548%至10.9亿。

　　投资要点

　　分品牌来看：一季度品牌零售表现优秀同店销售显著提升，爱居兔展店同时同店增长继续强劲。

　　1）海澜之家品牌门店净增20家至4523家，收入同增9.5%至47.9亿，收入增长基本来自同店销售提升，报表端平均单店收入同增4.21%。

　　2）爱居兔继续快速发展，门店净增50家至1100家同时收入同增72%至3.4亿元。

　　3）职业装圣凯诺平稳发展，Q1收入同增11%至4.43亿元。

　　区分直营加盟来看（不含圣凯诺）：直营收入同增76.2%至1.36亿元，门店净增8家至65家，加盟收入同增10.6%至51.0亿元，门店净增60家至5795家。

　　线上线下来看（包含圣凯诺）：对于线上业务，从17年4季度开始持续加速发展，18Q1收入同增101%至2.78亿元，占比达到4.9%，但毛利率较去年同期降5.98pp至54.45%，或与Q1适当加大库存清理力度有关。

　　单店效率提升助力销售费用率下降，Q1归母净利仍增长12.0%至11.3亿元。线下毛利率提升+高毛利率线上业务占比提升带动18Q1毛利率升0.84pp至39.90%，受益店效提升销售费用率降0.5pp至6.5%，加之库龄结构改善，资产减值损失同比降3.4%至8214万元，带动税前利润同增14.4%至15.5亿元，但由于所得税率上升1.6pp至27.1%，归母净利增12%至11.3亿元。

　　周转显著改善：18Q1存货周转天数较去年同期大幅下降32天至225天，应收账款周转天数下降1.4天至10天，经营性现金流大增548%至10.93亿元。

　　盈利预测与投资建议：

　　海澜之家作为国民男装品牌拥有强大品牌影响力，全品牌超5000家终端门店深入布局各线市场，并凭借高效类直营管理体系拥有领先同业的平效水平，代销模式激发供应链活力，17年主品牌表现稳健，女装爱居兔展店迅速，并孵化HLA JEANS/OVV/AEX等多个差异化定位子品牌，品牌矩阵持续拓展，加之17Q3以来公司接连收购UR10%股权、与阿里达成战略合作意向、通过生活馆等方式探索多样零售业态、收购英氏婴童44.00%股权以及参股潮牌服装品牌管理公司上海乾俸，多重动作都体现公司建设时尚消费生态圈的决心及魄力。

　　另，18年2月腾讯系入股海澜5.31%，充分体现了流量巨头对于海澜作为产业龙头运营能力的认可。在此背景下，海澜全资子公司更拟与林芝腾讯、挚信投资签署框架协议共同发起百亿级别产业投资基金对服装相关产业链、优秀服饰品牌及制造公司进行投资，有助于海澜之家围绕主业对接更多优质产业资源、输出自身优质管理能力，为公司长期发展提供助力。在不考虑并购标的业绩的情况下我们预计公司2018/19/20年归母净利润36.5/39.6/42.8亿元，对应业绩增速9.7%/8.6%/8.0%，对应PE15X/14X/13X，18年股息率超过4%，考虑公司同时具备经营稳健+高分红低估值+时尚消费品外延想象空间打开等多重属性，维持“买入”评级。

　　风险提示：线下销售不及预期，新业务拓展不及预期，品牌协同不及预期。