事件：公司2017年实现营收301.87亿元、归母净利润96.74亿元、扣非归母净利润96.42亿元，分别同比增长22.99%、42.58%、43.4%。EPS为2.55元/股，每10股派发现金红利13元（含税），分红率52.16%继续稳步提升。单四季度实现营收82.09亿元、归母净利润27.09亿元，扣非归母净利润26.92亿元，分别同比增长19.94%、60.94%、61.29%。收入符合预期、利润超预期。

　　2018年一季度实现收入138.98亿、归母净利润49.71亿、扣非归母净利润49.60亿，同比增长36.80%、38.35%、38.22%，EPS为1.31元/股，收入、利润均超预期。

　　17年量价齐升，一季度发货量30%以上

　　公司2017年酒类收入280.92亿增长23.73%，其高价位酒213.94亿、中低价位酒66.98亿，分别增长23.73%、22.84%，高价位酒占比酒类收入76.2%略下降0.5个百分点。酒类销量180007吨，其中五粮液估计在1.7万吨、量增在高个位数，提价贡献10%以上。2018年公司计划五粮液投放量2万吨，量增20%，从一季度报表进度看、发货量估计全年30%以上。

　　公司17年底预收款46.46亿环比略降2.8亿、18Q1季度末57.72亿环比增加11.26亿。应收票据17年底、18Q1季度末为111.88亿、171.96亿元，环比增加7.54亿、60.08亿元。上述波动主要由于公司17年12月开始执行提价后的价格体系（739元、839元1:1发货），17年的计划基本执行完，提价后的打款效应多体现在18年。具体执行时，公司要求经销商均按照839元打款，对应739元出厂价的产品额外的100元作为保证金，同时公司给到经销商18年2月1日前承兑汇票政策支持所致。从现金流量表来看，17年Q4销售商品提供劳务收到的现金137.97亿、经营活动产生的现金流量净额36.73亿，增长35.3%、223.9%，18Q1两者为104.14亿、23.98亿、增长35.2%、30.0%。

　　毛利率稳步提升，消费税按照新计税基础缴纳，挺价策略下市场费用投放继续减少，管理效益提升，净利率提升

　　17年整体酒类、高、中低价位酒毛利率分别76.71%、85.17%、49.70%，分别增加1.31、1.77、0.65个百分点。17年税金比例11.58%增加3.67个点、从价税占比酒类收入8.8%提高3.6个百分点，下半年从价税占比酒类收入拆分估算大概在11.6%，接近去年5月消费税计税基础新规下的12个点的规定。挺价策略带来的市场投放费用减少，带动整体销售费用下降22.77%，管理费用同比增长5.85%，期间费用率下降8.17个点，管理效益进一步提升。净利率提升4.4个点至32.05%。

　　2018年Q1税金率14.07%，较接近17Q3/Q4（14.19%、14.18%）水平，同比增加6.57个点，估计Q1按照接近12个点的从价税率缴纳消费税。涨价带来毛利率提升2.65个点至73.19%，销售费用略降、管理费用略增，整体期间费用率下降4.8个点，一季度净利率提升0.4个点至35.77%。消费税基数问题对于净利率的影响进入Q2后将逐步减弱。

　　盈利预测与评级：

　　年报中公司给出18年收入增长26%、380.36亿的目标，我们认为较此前经销商大会等场合传递出来的目标低，主要还是考虑到审慎原则，但较16年报展望17年发展目标10%的增速大幅提升。公司自去年开始渠道结构由多层级向扁平化发展、增加经销商数量，新增五粮液专卖店400+家达到1000多家，“百城千县万家工程”落地，第一阶段在全国14个城市建立7000家核心网点，逐步将重点放在终端上来，内部中层干部选拔制度更加市场化，针对此前存在问题的改善之举逐步落地。18年渠道改革更加深化、细化。公司员工持股计划近日终获证监会批复，将更进一步绑定各方利益。我们预计18~2020年EPS为3.35、4.02、4.54，给予18年25倍PE，目标价83.8元，“买入”评级。