17年收入降11%，净利增281%，剥离房地产业务带来业绩波动2017年公司实现收入27.14亿元，同降10.76%，归母净利6.08亿元，同增281.41%，扣非净利1.61亿元，同增12.84%，EPS为0.34元，10派2.00元（税前）转增4股。

　　2018Q1公司实现收入6.93亿元，同增20.88%，归母净利4657.89万元，同增51.30%，扣非净利4631.32万元，同增56.13%，EPS为0.03元。

　　2017年5月公司将房地产业务子公司红豆置业60%股权出售给控股股东红豆集团，交易对价8.20亿元，贡献投资收益5.55亿元。房地产业务剥离导致2017年公司收入同比出现下降，但推动投资收益同增1318.47%至6.22亿元，带动17年净利同比显著增长。18Q1房地产剥离继续拖累收入表现，但由于服装主业男装收入同增62.06%带动整体收入实现21%的增长，费用率下降促净利保持较快增速。

　　分季度来看，2017Q1-18Q1公司收入同增16.81%、20.94%、-3.98%、-44.08%、20.88%，归母净利同增11.32%、1441.64%、84.71%、-36.28%、51.30%。2017年5月公司将房地产资产出售予控股股东红豆集团，导致17年下半年收入同比下降，18Q1服装业务发力带动整体收入恢复增长。17Q2后公司利润增速持续高于收入，其中17Q2尤为突出、主要由于公司处置房地产业务实现较大投资收益，17Q3-17Q4受益于毛利率升、财务费用率降，18Q1受益于剥离房地产业务后费用率下降。

　　加盟渠道推动服装收入增长较多，房地产剥离拖累整体收入增长

　　分业务来看：2017年公司服装、纱线印染、房地产收入分别为18.14亿元、1.22亿元、7.77亿元，同增35.22%、11.36%、-51.11%。公司聚焦男装主业，快速拓展男装加盟渠道，线上收入保持增长，带动服装收入提升；17年纱线印染销量同增16.6%至1.29万吨、价格小幅下降，纱线印染收入小幅增长；公司向控股股东出售红豆置业60%股权后剥离房地产业务，导致地产收入大幅下滑。

　　服装主业分拆—分业务：2017年公司Hodo男装、贴牌加工服装收入分别为15.73亿元、2.42亿元，同增45.00%、同降6.03%。2018Q1二者收入分别为6.15亿元、5629.65万元，同增66.53%、25.32%。

　　服装主业分拆—分渠道：

　　2017年公司线上、线下收入为2.40亿元、15.74亿元，同增35.90%、35.11%；2018Q1线上线下收入1.22亿元、5.49亿元，同增86.54%、57.31%。

　　线下分渠道来看，17年公司直营、加盟收入分别为1.11亿元、10.76亿元，同增0.05%、48.91%。2017年末公司共有门店1093家，较年初外延增19.72%，其中直营店外延降32.14%至57家，加盟联营店外延增24.97%至1036家，公司直营店净关3家、且有24家转为加盟联营店。可以看出，直营收入增长主要由直营店效同增47.45%贡献，加盟收入增长主要由加盟联营门店数量外延扩张带动、同时加盟店效同增19.15%亦有贡献。

　　18Q1线下直营、加盟渠道收入分别为4510.96万元、4.20亿元，同增24.48%、46.39%。2018年3月底公司共有门店数量1110家，较年初外延增1.56%，其中直营店为55家，外延降3.51%，加盟联营店1055家，外延增1.83%。

　　我们预计公司服装主业保持持续快速增长，考虑到股本转增后摊薄效应调整2018-19年EPS预测至0.10/0.12元，预测2020年EPS为0.14元，目前股价对应18年44倍PE。短期估值较高，但我们看好公司聚焦主业后、服装业务稳步增长，同时未来红豆集团发展战略调整、服装业务存整合预期，维持“增持”评级。

　　风险提示：业务整合不及预期、终端销售疲软等。