信息安全业务预计保持稳定成长，数据验证经营效率持续提升

　　2017年，公司实现营业收入24.72亿元，实现归母净利润5.74亿元。从营收结构来看，信息安全业务占比仍然超过6成。过去三年高增长，主要源于信息安全稳定增长和云计算在内新业务进入收获期。考虑行业整体增速和公司业务布局，预计信息安全业务保持15~20%稳定增长。新业务进入收获期，扣非后管理费用率连续3年下降，扣非后销售费用率整体亦呈现下降态势。

　　核心竞争力在于把握客户需求和快速响应能力，实现产品交叉销售

　　公司下游覆盖较多中小企业，单一自建营销网络难以覆盖全面，公司一直秉承以渠道为核心的市场战略。这让公司可以专注产品研发和创新。根据招股说明书，截至2017年年底，公司已与分布于全国32个省（直辖市/自治区）的数千余家渠道代理商建立了合作关系，2017年渠道代理营收占比达到97.0%。同时，公司研发兼销售人员每月都会例行拜访客户，以根据市场需求进行产品升级或更新换代。对用户意见反馈和产品需求的快速响应则有助于增强客户粘性，提升公司新产品和新业务的交叉销售率。

　　受益于行业景气度，云计算业务未来三年有望保持高速增长态势

　　出于数据安全性顾虑，混合云和私有云成为部分客户主流的部署类型。在此背景下，因其高度融合性和灵活性的特点，超融合架构成为混合云和私有云部署的主要架构。公司从2012年开始陆续推出云计算的相关产品和解决方案，目前以处于行业领先地位，根据IDC发布《中国超融合市场跟踪报告，2017Q4》显示，公司超融合系统的市场占有率约19%，位列中国市场第三，仅次于华为和华三。我们判断，公司未来有望依托渠道优势，加速超融合方案的场景化部署，推出垂直行业的解决方案。受益于云计算行业景气度，交叉销售下公司云计算业务未来三年有望保持高速增长态势。

　　投资建议

　　我们看好公司多年沉淀的渠道优势和全面部署超融合等新一代信息技术。预计公司18-20年EPS分别为1.86/2.39/3.07元。参考信息安全和云计算可比公司估值，我们认为合理市值约为470亿元，目标价117.5元，首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示：云计算业务发展不及预期；信息安全行业发展放缓