事件：

　　安琪酵母发布2018年中报，上半年公司实现营收33.27亿元，同比+14.33%，归母净利润5.03亿元，同比+19.45%，归母扣非净利润4.81亿元，同比+21.02%；其中Q2实现营收16.96亿元，同比+13.78%，归母净利润2.25亿元，同比+8.40%，归母扣非净利润2.17亿元，同比+8.84%。

　　投资要点：

　　业绩回顾：2018H1实现营收33.27亿元（同比+14.33%），归母净利润5.03亿元（同比+19.45%）。2018H1毛利率36.58%（同比+0.39pct），净利率15.62%（同比+0.28pct），销售费用率10.20%（同比-0.40pct），管理费用率6.85%（同比-0.42pct），财务费用率2.07%（同比+0.72pct），期间费用率19.11%（同比-0.10pct）。销售商品、提供劳务收到的现金31.53亿元（同比+6.52%），经营活动产生的现金流量1.77亿元（同比-48.34%）。2018H1存货17.62亿元（同比+37.72%），应收账款1.37亿元（同比+21.19%），预收款项1.10亿元（同比+64.24%）。

　　收入分析：收入稳步增长，预收较高未来增速有保障。公司上半年实现营收33.27亿元，同比+14.33%（Q1：+14.90%；Q2：13.78%）。1）收入分品类来看，酵母及相关行业（占比88.67%）/包装物（占比5.54%）/奶制品业（占比0.81%）/其他（主要包含制糖，占比10.94%）分别同比+4.25%/+5.39%/-12.38%/+291.79%。2）收入分地区来看，国内增长+17%以上，国外收入增长+5%以上；3）预收款1.10亿元，同比+64.24%，下游打款积极，后续增长有保证。）应收账款8.14亿元，同比+21.19%，主要受下游客户信贷吃紧影响，但坏账准备较低，风险可控。

　　利润分析：

　　毛利率维持高位，汇兑短期影响明显。1）成本端：2018H1毛利率36.58%（Q1：36.73%；Q2：36.44%），同比+0.39pct，维持在2016Q4以来的高位。2）费用端：2018H1销售费用率10.20%（同比-0.40pct），管理费用率6.85%（同比-0.42pct），财务费用率2.07%（同比+0.72pct），期间费用率19.11%（同比-0.10pct），上半年运营管控加强，管理费用率、销售费用率下行，财务费用率上行一方面受人民币升值影响，汇兑损失同比+195.71%，另一方面借贷成本上升，利息支出+45.56%。3）存货17.62亿元（同比+37.71%），主要系生产线停产维修、搬迁改造导致备品备件、包装物大幅增加所致。4）上半年由于人民币阶段性升值，对利润影响约4000多万，预期下半年中美贸易战下人民币贬值，汇率影响将由负转正。

　　未来展望：下游需求景气，收入稳步增长；产能扩张有序，规模优势带动净利上行。公司为亚洲第一、全球第三大酵母公司，国内市场份额达50%+。收入端：下游烘焙、调味品行业的高景气，酵母、YE产品需求未来有望实现稳步增长；成本利润端：公司产能建设匹配需求提升，规模优势下单位成本、单位费用有望持续下行，盈利能力处于上升通道。

　　盈利预测和投资评级：维持“买入”评级。预计公司2018-2020年EPS分别为1.33元、1.60元、1.85元，对应PE分别为20X、17X、14X，公司为酵母行业龙头，受益于下游需求景气，未来收入稳步增长，公司产能扩张有序，规模优势带动净利上行，短期业绩受汇兑影响，不改公司长期上行趋势，维持“买入”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧；原材料等成本快速上升；食品安全问题；汇兑损失高于预期。