业绩简评

　　公司发布2018年半年报，营业收入37.2亿，同比增长15.8%；归母净利润7.0亿，同比下滑10.0%，每股收益0.34元，业绩小幅低于预期。

　　经营分析

　　流量高位放缓，T2非航新协议拉高收入增速：2017年白云机场经历放量，高基数的前提下，时刻剩余驱紧，造成2018H1公司流量增速高位逐步放缓。与2017年同期相比，飞机起降增速下滑4.0pct，旅客吞吐量增速下滑3.5pct。考虑到T2航站楼投产，公司存在放量需求，若暑运旺季期间仍能保持放行率达标，白云机场或将再次经历放量周期，预计公司流量增速有望再次回到高位。虽然流量增速放缓，但营业收入在本期加速。Q2单季实现营收20.0亿，同比增长22.5%，主要是因为相关免税、广告协议以及商业租赁贡献增量约2.8亿。我们测算，2018年免税、广告、商业可贡献营业收入增量10.9亿。

　　T2成本阶梯式上升拉低业绩：公司本期业绩低于预期主要原由成本端。Q2单季归母净利润2.7亿，同降27.6%。我们认为，公司业绩在Q2大幅下滑，主要是因为T2航站楼投产，人工、折旧和运营成本阶梯式提升，从而拉低业绩。Q2单季营业成本14.9亿，同增52.4%。2018H1营业成本同比共增加5.8亿，我们测算T2航站楼相关成本增量4.7亿，预计全年新增16.0亿。

　　T2投产资金压力仍然存在：T2航站楼虽然已经投产，但工程款方面仍然存在较大资金压力。根据半年报披露，2018H1二期扩建工程增加金额76.8亿，前期通过自筹和发行债券筹集资金，财务费用显著提高。公司目前仍有借款约40亿，另外本期其他应付款相比期初增加50.1亿，此项增加较大部分为二期扩建工程款。公司每年经营性现金流约20亿，预计需要通过外部融资补充扩建工程资本开支，将会进一步提升财务费用，对业绩造成压力。

　　投资建议

　　受到民航发展基金政策取消和T2投产影响，公司业绩处于最低迷时期，股价经历调整后存在安全边际。但机场业务运营效率良好，作为门户枢纽，内生增长无忧，流量平稳增长，将继续带动非航业务持续高速增长，潜力巨大。虽然T2投产相关成本阶梯式上升，公司业绩双轮驱动，预计2020年业绩将重新回到上升通道。公司2018-2020年EPS为0.68/0.58/0.65元，PE对应19/22/20倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　新建T2成本增量超预期，非航增长低于预期，突发性事件影响。