事件

　　公司公告2018H1中报，期内实现营业收入37.80亿元，同比增长45.94%；实现净利润5.09亿元，同比增长40.61%；实现扣非净利润5.27亿元，同比增长44.50%；其中2018Q2单季度营收20.33亿元，同比增长46.00%，归母净利润2.92亿元，同比增41.71%。

　　点评：

　　中报业绩增速超预期，各细分业务齐头并进

　　上半年，公司实现营业收入为37.80亿元（+45.94%），扣非归母净利润为5.27亿元（+44.5%），营收和扣非净利润双双实现近45%的高增长；自2009年完成上市以来，营收和归母净利润已双双连续多年保持稳定高速增长，最近五年CAGR（2013-2017年）分别为31.7%和35.1%左右，今年中报业绩增速超预期。上半年公司门诊量和手术量分别为274.4万人次（+21.97%）和28.0万人次（+20.43%），预计全年将实现超600万人次的门诊量；分主要细分项目看，期内高毛利率的屈光（毛利率54.6%）和视光（53.98%）项目增速较快，分别同比增长84.11%和28.50%，屈光业务超常增长主要由于手术量快速增长的同时全飞秒、ICL等高端手术占比提高，形成量价齐升的趋势以及欧洲ClínicaBaviera.S.A的贡献所致，但毛利率有所下降，幅度约1.6个百分点，白内障手术和眼前段手术增速17%左右，眼后段手术增速24.1%，公司各项业务高速增长，整体毛利率约47.66%，保持基本稳定。

　　内生增长强劲，仍有大量体系外眼科医院待注入

　　公司内生增长强劲，外延拓展成绩斐然。内生方面，中报披露的前十大主要子公司合计收入增长24.2%，净利润增长28.6%，成熟医院仍然增长强劲，其中长沙爱尔、武汉爱尔和成都爱尔盈利能力较强，三者合计贡献净利润率占公司整体利润的28%左右，公司在湖南和湖北两省连锁医院网点布局下沉充分，分级连锁模式成熟，长沙和武汉爱尔眼科盈利能力也相应较强。外延拓展方面，大部分通过公司参与产业或并购基金预先成立或并购眼科医院，体系外运营成熟后再启动注入上市公司。目前国内上市公司体系内外医院约超200余家，其中上市公司约80家，预期后期陆续注入上市公司，未来两年爱尔眼科将迎来并购高潮。国际化方面，爱尔眼科已经完成并购香港眼科连锁医疗龙头亚洲医疗集团、美国高端眼科中心WangVision和欧洲最大眼科连锁医疗机构ClínicaBaviera,S.A.86.8%的要约收购，公司从中国本土走向世界，全球化、国际范连锁眼科医院巨头雏形初成。

　　行业龙头地位无可撼动，产学研巩固医生资源护城河

　　制约民营医院发展的两大桎梏分别是医生资源和患者来源。爱尔眼科已经在医生资源拥有量上建立了宽广的护城河，去年底公司拥有全职医生达3000余名，占全国眼科医生数量约10%，同时在眼科医生人才培养和引进方面形成了正循环，外部引进专家团队、内部集团内交流培养、与医科院校合作共建培养后备人才，越来越多的眼科医生纷纷加盟，为后续全国连锁门店拓展奠定坚实医生资源基础。患者来源上，视光门诊和爱眼e站进一步扩大试点，连锁医院进一步下沉，分级连锁模式成熟，集团内下级医院疑难患者转诊上级医院，获得集团专家会诊，提高诊疗质量和就医好感度；同时各地连锁眼科医院积极参与医保定点机构认定，扩大医保患者来源。目前全国性连锁医疗机构还没有真正的全国性竞争对手，具有较强竞争实力的公立医院如北京同仁医院、广州中山大学中山眼科中心以及上海复旦大学附属眼耳鼻喉科医院等，囿于体制限制无法复制扩张，公司行业龙头地位无可撼动。

　　盈利预测与投资评级

　　我们预测2018-2020年，公司营业收入为82.1/108.9/144.8亿元，归母净利润分别为10.1/13.5/18.8亿元，对应EPS为0.42/0.57/0.79元，今日收盘价对应市盈率分别为75/56/40倍。公司在眼科专科连锁医院绝对龙头地位，中报增速超预期，以及未来三年仍大概率维持净利润年复合35%左右的增速，公司5年PE-Band波动区间下沿为50倍，我们维持“买入”评级。

　　风险提示

　　医疗安全事故风险；新医院盈利不及预期；监管风险。