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半年度报告点评:中报业绩高增长略超市场预期,强者恒强上升状态有望持续
内容摘要
  事件:

  公司发布2018年半年度报告:公司2018年上半年营业收入24.04亿元,同比增长37.14%;归属上市公司股东净利润6.18亿元,同比增长42.55%;归属上市公司股东扣非净利润为6.05亿元,同比增长45.15%;

  经营活动产生的现金流量净额为-628.72万元,同比下降114.12%。实现EPS1.02元。

  2018年Q2单季度公司实现营业收入11.82亿元,同比增长32.40%,归属上市公司股东净利润2.91亿元,同比增长40.90%。归属上市公司股东扣非净利润为2.81亿元,同比增长46.08%。实现EPS0.48元。

  观点:

  1.中报业绩略超市场预期,2018Q2业绩保持高增速

  片仔癀上半年收入增速37.14%,业绩增速42.55%,略超市场预期,但符合我们之前的预期。公司Q2的收入端增速32.40%,业绩增速40.90%,与Q1相比,二季度收入端增速减缓,但业绩增速相差不大。业绩增速环比减缓的主要原因是二季度是药品销售淡季,公司往年一季度业绩增速均明显高于二季度,与17Q2相比,18Q2的业绩增速属于加速性增长。分业务板块来看:

  医药工业:收入10.36亿元,同比增长40.79%,毛利率80.82%,减少1.26pp。其中肝胆用药产品(绝大多数是片仔癀系列药品)收入10.01亿元,同比增长45.95%,毛利率83.67%,减少3.22pp。

  肝胆用药的快速增长主要原因是是片仔癀系列药品的量价齐升。2017年5月,公司内销片仔癀锭剂零售价由500元提价至530元,出厂价涨幅约8.8%,6月,出口价由45美元提价至48美元,涨幅6.67%,在提价的同时,片仔癀仍保持快速的销量增长,2018H1,片仔癀系列药品的销量涨幅约35%。片仔癀药品的毛利率下降可能与原料天然牛黄的价格的快速攀升有关,天然牛黄市场价由2017年的21万元/kg涨至2018年的31万元/kg(康美中药网数据),涨幅47.62%;除肝胆用药外,感冒、呼吸系统、心血管、妇产科、骨科、肛肠科、皮肤科、糖尿病及其他领域用药收入均呈现不同程度下滑,合计收入3605.82万元,同比下降28.95%,下降的主要原因为毛利率的降低。

  医药商业:收入11.35亿元,同比增长34.94%,毛利率8.88%,减少1.26pp。公司医药商业业务快速增长的主要原因是子公司厦门片仔癀宏仁医药与片仔癀(漳州)在两票制实施后,利用母公司强大的背景,积极拓展业务所致。厦门片仔癀宏仁(合并)实现营收10.24亿元,同比增长37.45%,净利润395.41万元(去年同期-38.73万元)。片仔癀(漳州)医药公司营业收入2.33亿元,同比增长45.73%,利润总额466万元,同比增长65.84%。商业板块盈利能力改善,说明公司已经消化了两票制等政策带来的影响。

  日化与化妆品:收入2.16亿元,同比增长32.54%,毛利率58.63%,增加0.59pp。收入端增长的主要原因是化妆品子公司日化、化妆品业务与片仔癀上海家化公司牙膏业务的高速增长。片仔癀化妆品公司(合并)营业收入1.36亿元,同比增长48.31%,净利润1054.96万元,同比增长25.75%。

  片仔癀上海家化公司收入6135.48万元,同比增长55.86%,净利润-2245.35万元(去年同期-2054.27万元)。牙膏业务16年开始与上海家化合作,目前尚在培育期,预计19-20年有望盈利。

  从财务指标上来看:

  三项费用率:销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为9.19%,5.52%,-0.18%,较去年同期分别下降0.37,0.55,0.08个pp。公司中间费用率持续缓慢下降,主要原因是公司规模效应显现,在收入快速增加的同时,公司依靠强大的品牌力和管理能力,没有过多的新增药品销售费用和管理费用。运营能力:净营业周期为190.57天,相较去年同期减少32.23天。其中,存货周转天数由212.56天减少为181.21天,减少31.35天,应收账款周转天数和应付账款周转天数分别减少2.95和2.07天。存货周转效率明显提高。

  现金流:公司期末现金流为14.96亿元,净增加额为-1.06亿元,主要原因是公司管理层认为有能力和意图持有至到期的定期存款增加,不在现金流量表上作为现金及现金等价物列示,导致经营活动产生的现金流减少。

  结论:

  我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为11.40亿元、15.36亿元、19.88亿元,增长分别为41.22%,34.80%,29.39%。EPS分别为1.89元、2.55元、3.29元,对应PE分别为54x,40x,31x。我们认为公司是中药消费品龙头,核心竞争优势明显,护城河强大。在公司领导层找到正确发展方向,片仔癀体验馆等销售终端建设进入正轨,营销能力持续改善的情况下,片仔癀系列有望持续量价齐升,保证收入和业绩的高质量增长。“一核两翼”战略中的重要一翼,日化、化妆品板块,在渠道建设不断加强,品牌力持续改善的情况下,有望成为公司未来新的增长点。基于公司业绩快速增长的高确定性,我们维持“强烈推荐”评级。

  风险提示:

  片仔癀系列增速减缓,日化系列推广不及预期。