事件：8月27日，中信银行披露18年半年报。1H18实现归母净利润257.21亿元，YoY+7.12%；营收810.52亿元，YoY+5.85%；年化ROE达13.96%，同比上升0.2个百分点。6月末，不良率1.80%，环比升10BP；拨备覆盖率151.2%，环比下降36.6个百分点。

　　点评：

　　营收逐季向好，息差提升。1H18归母净利润同比增7.1%，符合预期，正面贡献主要来自营收改善和国债、地方债投资增加带来的免税效应。考虑新金融会计准则切换对息与非息收入增速的影响，营收增速指标更能反映公司收入端表现。1H18营收同比增5.8%（1Q18为4.9%），2Q18营收环比增4.4%，收入端逐季向好态势明显。1H18净利息收入同比微增0.63%，净息差1.89%，同比提升12BP，主要是资产端利率提升快于负债端。1H18贷款收益率为4.80%，同比提升20BP。中收方面，1H18同比下降3.9%，银行卡手续费收入高增16.3%，部分冲抵了金融严监管下，受托业务等收缩带来的中收下降压力。

　　信贷资源向零售端倾斜，主动加大存款营销力度。6月末，公司总资产达5.81万亿，较年初增2.3%，规模恢复平稳增长。上半年公司注重结构调整。资产端，贷款较年初增长5.7%，从信贷投放来看，对公/零售贷款分别较年初增1.7%/5.2%，信贷资源向零售倾斜，与公司14年开始推动零售二次转型战略相符。零售业务税前利润和营收占比均有大幅，1H18达到35.9%和34.7%。负债结构优化。时点存款较年初增5.3%，平均余额存款较17年增长3.1%，其中个人和对公定期存款增长较快，或与公司主动加强存款营销力度有关。1H18存款成本率1.80%，同比提升23BP。

　　不良确认趋严下不良率走高，主动调整或逐步缓解未来资产质量压力。6月末，不良率1.80%，环比提升10BP，较年初上升12BP。不良率走高的主因是公司大幅加大不良确认力度，6月末逾期90天以上/不良为93.9%，较年初下降15.5个百分点；不良贷款余额较年初增13.5%。不良大幅跃升之下，6月末拨备覆盖率环比下降36.6个百分点至151.19%。1H18计提资产减值损失同比增7.2%，计提力度较平稳。上半年公司主动压降高不良行业贷款，如制造业和批发零售行业，信贷投放上向个人按揭贷款等低不良资产倾斜，未来资产质量压力或将逐步缓解。

　　投资建议：积极调整转型，不良压力有望逐步缓解

　　盈利符合预期。息差企稳回升，营收逐季改善。上半年加大不良确认力度，当前拨备较充足。预计在公司调整转型之下，资产质量压力将逐步得到缓解。我们维持18/19年净利润同比增10.8%/12.3%，对应BVPS8.10/9.15元。不良逐步出清后，公司有望轻装上阵，对公与零售业务并行，ROE逐步提升。给予1.0倍18年PB（受情绪影响，我们预计股份行目标平均估值由1.1倍下行至1.0倍18年PB），对应目标价8.10元/股，较当前约有34%的上升空间，买入评级。

　　风险提示：经济超预期下行导致资产质量大幅恶化；负债成本抬升风险等。