事件：公司发布2018年半年报，上半年公司实现营业总收入114.61亿元，同比下滑3.21%；实现归属上市公司股东的净利润为40.09亿元，同比下滑15.71%；EPS1.00元，BVPS14.63元。

　　支撑评级的要点

　　净利润水平不及预期，业务结构较为稳定：1）公司上半年营收和归母净利润同比分别下滑3.21%和15.71%，营业支出大增造成归母净利润下降明显。2）自营、利息、经纪、投行、资管收入占比分别为28%、26%、24%、9%、7%，五大主营业务占比均有小幅下滑，业务结构稳定。其他业务收入占比提升较快，同比增长9个百分点至12%。

　　主营业务收入全线小幅下滑，营业支出大增：1）经济：受股基成交额市占率降至5.14%与佣金率同比微降的影响，经纪业务收入同比下滑4.81%。2）投行：受市场IPO节奏放缓以及IPO市占率降至3.11%所累，投行业务收入大幅下降20.07%。3）资管：由于通道业务受阻以及资管规模下降等因素，资管收入同比下滑8.86%。4）信用：受益于两融业务收入与股票质押收入同比增长3.83%、19.2%，利息收入变动不大，小幅下滑3.31%。5）自营：受到上半年A股市场持续低迷的影响，自营收入同比下滑5.32%。营业支出大幅增加17.21%是拖累上半年业绩表现的主要原因。其中业务与管理费上涨5.69%。公司同时面临快速上涨的信用风险，买入返售金融资产减值损失激增至4.08亿元。

　　大宗商品交易重要性凸显，大券商发挥综合优势：上半年大宗商品交易大幅增加190.58%，这也成为其他业务收入大幅增长472.81%的主要贡献来源。作为老牌行业龙头，公司面临业务转型的重要时期，通过对自营业务、主动管理资管业务、以及诸如场外期权等创新类业务的开发，逐步完成重资产模式转型，实现抵御市场风险的能力的提升，增强行业龙头的综合竞争力。

　　评级面临的主要风险

　　政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响；

　　估值

　　首次覆盖，给与公司“增持”评级，给与目标估值1.1倍18PB，对应目标价16.09元。