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石油化工行业周报:油价的底部和顶部在哪?
内容摘要
  为何我们2017年初看好油价上涨至90美元/桶?2017年1月10日,我们提出,布油价格在未来2-3年内将回归90美元/桶。当时我们认为,未来2-3年原油市场将处于供需再平衡阶段。当时在“石油经济和财政危机”的动力推动下,各大原油国对于原油减产正式启动,财政平衡油价才是原油生产的真实成本。原油价格对供需缺口十分敏感,微小的缺口和过剩就能引起油价的大起大落。例如,在2011~2014年油价100美元/桶的时候,平均供需缺口不足100万桶,这对于9000万桶/天的需求量而言微不足道;同样,在2014年下半年油价一落千丈的时候,过剩量也仅为100~200万桶/天,这是在OPEC和俄罗斯开足马力拼命扩产的情况下发生的。可想而知,一旦供需达到平衡,油价势必会回到主要产油国的财政平衡油价区间,即,90美元/桶附近。

  油价多少是底?我们认为,布油80美元/桶或是未来2-3个季度的价格底部。10月6日BRENT原油期货价格为84.58美元/桶,较之前一周上涨1.86美元/桶;10月6日WTI原油期货价格为74.33美元/桶,较之前一周上涨1.08美元/桶。当前,从供给端来看,影响原油供给边际变化最大的是沙特和美国,其中沙特掌握多数原油剩余产能控制供给边际增量,而美国主导制裁伊朗的程度将影响供给边际减量,沙特意在高油价而美国在中期选举之前意在布油在80美元/桶以下。我们认为,当前原油市场需重点重视两条逻辑,促使布油站稳80美元/桶:(1)原油供需弱平衡(供给略小于需求);(2)未来原油供给下滑程度高于供给增量。在当前原油市场处于供需弱平衡态势下,如果供给端出现大幅下滑,那么原油平衡缺口有望加大,导致价格大幅上涨。目前市场预期伊朗和委内瑞拉产量下滑达130-180万桶/日,而当前市场供给并不能弥补这个缺口。我们认为在当前原油供需弱平衡态势下,布油80美元/桶的价格大概率可能是未来2-3个季度的油价底部。如果原油供给超预期下滑,油价有望继续大幅上行。

  油价什么时候见顶?我们认为或在2019年3季度。从需求端的角度,根据历史行情,油价的见顶一般滞后经济周期半年到一年,即使不考虑供给再下滑130-180万桶每天,由于目前美国经济持续强劲,也可以让现在的油价还很安全。从供给端的角度,到2019年三季度前,美国二叠纪盆地运输瓶颈或将消除,美国页岩油产量或推动美国原油产量大幅增加100万桶/日以上,原油供需缺口或得以弥补。此外,叠加市场预期美国经济或在2019年见顶,原油需求或开始趋势下降,届时原油价格或见顶。从供需的角度,我们预计油价见顶或出现在2019年3季度。

  油价是否会出现大幅下行的风险?我们认为概率不大。(1)OPEC国家财政平衡。我们认为,原油开采成本只是原油生产成本中的一部分,财政平衡油价才是原油生产的真实成本。过去十年,世界原油均价是90美元/桶,而主要产油国的平均财政平衡油价是85美元/桶,二者完美契合。这种契合是市场供需双方经过长时间达成的均衡,既体现了原油的真实生产成本,也体现了需求方的承受能力,同时也体现了原油作为大宗商品的真实价值。(2)页岩油未来新增产量成本提升。根据汇丰银行预测,未来不断扩大的产量将会带来更高的成本。算上运输和间接成本,汇丰预计2017至2018年二叠纪盆地石油生产成本在40美元/桶附近;2019至2020年将会超过50美元甚至达到60美元,而随着累计产量的增加,这个数字会越来越大。如果没有更高油价的支撑,不断上升的成本自然会成为未来压制产量的重要因素。