家家悦深耕超市行业四十年，立足山东省稳步扩张，目前展店速度大幅提升，与省内其他本土商超相比优势渐显。2018H1公司各业态连锁门店数量702家，其中大卖场99家、社区综合超市295家、农村综合超市236家、进一步加强区域网络布局。2018H1家家悦新开门店数即达到27家，超过2017年整年的新开门店数，展店速度显著加快，同时2018H1公司完成了青岛维客商业9家门店并购，巩固青岛市场，增强青岛地区竞争实力。目前力推西部扩张及渠道下沉，省内扩张潜力仍大。我们对山东省内各超市门店情况梳理发现：目前省内外部商超仅大润发一枝独秀，本土超市维持区域割据局。对比银座股份和利群股份超市业务的经营状况：2017年家家悦主营超市业务收入规模约是另外两家的3倍，同时，2015-2017年，家家悦的收入增速分别为6.6%/2.8%/5.1%，同期银座股份超市业务收入增速-0.4%/-3.4%/0.9%，利群股份超市业务收入增速-0.8%/0.7%/2.1%，家家悦的收入增速保持了良好的势头。综合来看，家家悦的区域龙头优势日渐巩固，预计未来市占率进一步提高。

　　生鲜经营为核心竞争力，多业态协同发展，2018H1业绩表现抢眼，有望进入一轮业绩增速上行通道。2018H1公司实现营收62.27亿元，同比增速11.84%；归母净利润1.94亿元，同比增速35.63%；此前公司收入/利润增速出现下滑，2017年反转提升，2018H1继续保持了良好的增长势头，净利润增长尤其突出。扣除维客商业并表影响，2018H1收入/净利润同比增长8.1%/38.5%。2018H1可比门店同店同比增速3.87%，分业态看，综合超市、大卖场和便利店业绩稳定向好。从费用端来看，公司在展店加速期间费用控制良好，费用率整体呈下降趋势。生鲜销售贡献近四成收入，生鲜销售毛利率15.47%，略高于永辉，在同行业中处于领先地位。公司旗下业态种类丰富，以大卖场和综合超市为主。为了应对消费升级趋势，公司对超市门店进行了升级改造，截至2017年末，累计改造门店达到约100家，改造后的门店业绩得到显著提升，销售增长超过20%，利润增长超10%。成熟门店内生增长，新店展店速度持续加快，公司未来盈利有望进一步释放。

　　投资建议：供应链优势渐显，拓展西部区域步入加速扩张期，维持“买入”评级。公司的历史估值中枢在31倍左右，对标国内超市龙头企业永辉、红旗连锁等2018年PE（wind一致性预测）约在30-35倍之间。考虑山东省内超市企业集中度将进一步提高，市场空间较大，且公司作为山东省超市龙头企业，供应链优势逐渐凸显，且目前步入区域广度、深度布局同步拓展的阶段，未来市占率有望进一步提高，业绩增长的确定性较高，故而我们认为家家悦的合理估值区间在30XPE-35XPE。预计2018-2020年公司实现营收约126.9/147.1/168.8亿元，同比增长12%/15.9%/14.8%。实现净利润约4.1/5.0/5.8亿元，同比增长30.2%/22.8%/16.5%。摊薄每股收益0.86/1.06/1.24元。当前市值对应2018-2020年PE约为25/20/17倍。考虑公司强劲的内生增长动力以及外部市场空间，分别给予2018年31XPE，维持“买入”评级。