扬农化工18Q3业绩略低于预期

　　公司近期披露2018三季度报告，实现营收43.45亿元，同比增长38.07%，归母净利润7.86亿元，同比增长93.14%，EPS2.536元，业绩略低于市场预期。

　　公司Q3营收12.49亿元，同比增长9.11%，环比降低15.9%。其中杀虫剂营收5.3亿元，环比降低29.3%；除草剂营收5.5亿元，环比降低1.9%。杀虫剂方面，Q3是卫用菊酯淡季，杀虫剂销量较Q2减少1128吨至2562吨；杀虫剂Q3均价较Q2上涨1.8%，主要系农用菊酯价格大幅上涨所致，其中功夫菊酯环比上涨26.7%达到31.7万/吨，联苯菊酯环比上涨10.31%达到40.6万/吨（卓创资讯）。除草剂方面，公司Q3销量11825吨，低于预期；我们认为麦草畏前三季度较为稳定，草甘膦销量可能下滑。Q3除草剂均价环比上涨10.4%达到4.6万吨，主要原因是高价麦草畏占比提升，次因是草甘膦Q3均价环比上涨7.3%（卓创资讯）。

　　Q3毛利率30.5%，同比提高2.43%，环比提高0.66%，考虑到高毛利卫用菊酯销量极低，我们认为Q3毛利率提升主要来自于产品大幅涨价。三项费用方面，公司销售费用同比增加35.15%达到0.5亿元，主要系销售人员薪酬增加；研发费用同比增加0.6亿元达到2.1亿元，主要系新产品研发投入；财务费用受益于汇兑收益增加降低至-0.66亿元。

　　公司预测全年净利润同比增长50-100%，对应8.6-11.5亿元。

　　菊酯高景气度贯穿全年，公司加大扩产力度强化龙头地位

　　受益于菊酯行业供给收缩，中间体涨价（公司一体化生产），今年菊酯价格持续新高，2018Q1-Q3功夫菊酯均价分别为25.0/25.0/31.6万/吨，同比增长53.17%/57.19%/85.55%；联苯菊酯均价分别为31.1/36.8/40.6万/吨，同比增长35.02%/59.89%/73.58%（卓创资讯）。考虑到环保高压之下，苏北某企业、江苏皇马较难复产，春江润田低负荷运行，行业供需短期难有较大改善，菊酯价格预计高位震荡。

　　公司优嘉三期包含1.1万吨农用菊酯搬迁扩产项目，近期也公告了优嘉四期项目，包括3800吨联苯菊酯。我们认为公司此次扩张将进一步强化龙头地位，未来菊酯业务极具成长性。

　　麦草畏长逻辑不变，2020年巴西双抗大豆推广带来新市场

　　中国大豆严重依赖进口（17年进口9556万吨），贸易战后中国减少美国进口，加大巴西及阿根廷进口量。根据孟山都规划，巴西将于19-20年实现双抗大豆推广，阿根廷也将于2025年前完成推广。我们认为贸易战影响的是麦草畏出口结构而不是总量。公司将于19-20年逐步实现满产满销。

　　投资建议与盈利预测

　　三季度除草剂销量不及预期，我们小幅下调公司18-20年净利润至为10.6/12.6/15.1亿元（为11.1/12.6/15.1亿元），现价对应2018年PE11X，维持“买入”评级。

　　风险提示：气候异常风险，农药需求下滑风险，汇率风险