事件：公司发布2018年三季报，前三季度实现营业收入1,257.2亿元，同比下降10.25%；实现归母净利润15.0亿元，同比增加11.02%；实现扣非归母净利润7.6亿元，同比下降40.12%。

　　贸易板块业务收缩导致营收减少，产销增加带动氧化铝原铝板块。（1）前三季度公司大幅缩减利润率较低的贸易业务，将重心逐步转移至高附加值产品，由于以前年度公司营业收入较大比重来自贸易板块，因此导致本期营收有所下降；（2）受产销增加且价格上涨等因素，公司总的毛利率水平同比增加0.73个百分点。

　　政府补助带动非经常性损益大增，扣非净利润同比下降。公司前三季度，非经常性损益达到7.39亿元，主要由于计入当期损益的政府补助金额高达5.97亿元。扣非净利润同比减少40.12%，主要由于以下原因：（1）前三季度收入同比下降导致毛利同比下降了2个亿。（2）会计口径方面的调整。例如公司前三季度套期保值约有1.5亿元的利润，该项目被划入非经常损益等。（3）公司前三季度研发费用2.55亿元，较去年同期增加1.76亿元。

　　市场化债转股有望降低公司资产负债率。7月31日公司公布了《发行股份购买资产暨关联交易报告书》(草案)，拟定向发行约21.19亿股股份，以127.13亿的交易对价，向华融瑞通、中国人寿、招平投资、中国信达等8家知名机构购回中铝山东等4家子公司股权。交易完成后，公司将再次持有4家子公司100%股权，当前的高资产负债率有望得到缓解，同时财务费用也将因债务转化而有所降低。此次债转股对公司改善经营业绩，优化资产结构轻装上阵具有重要意义，一定程度上将提升公司净资产与净利润。

　　长期看好公司氧化铝、电解铝板块发展。氧化铝板块：海外供应趋紧叠加国内环保限产，氧化铝供应紧平衡，有望高位持稳；电解铝板块：随着铝锭库存持续下降叠加电力、原材料价格不断攀升导致的成本上升的共振，电解铝价格未来有望迎来上涨。公司作为国内氧化铝龙头且全产业链布局，有望持续受益。

　　盈利预测与评级。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.14、0.17、0.20元，对应PE分别为27、21、18倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：电解铝价格或大幅波动、重点在建项目进度或不及预期的风险。