结论与建议：

　　公司1-3Q实现营收89.3亿，同比增15.8%，实现净利润5.5亿，同比增9%，扣非后净利润4.5亿，同比增20.85%，主要由于二季度古北水镇地产结算增厚盈利。毛利率为24.06%，同比下降2个百分点。3Q单季实现营收33.6亿，同比增14%，实现净利润1.4亿，同比下降8%，毛利率为23.4%，同比下降1.9个百分点。3季度业绩低于预期，推测受景区业务低迷及策略性投资业务政策变化导致净利润大幅降低影响。

　　3Q乌镇客流有所改善，客单价持续提升：前三季度乌镇实现营收13.53亿/+9.36%,净利润6.16亿/+3.26%,累计接待游客718.79万/-10.4%,主要由于华东整体旅游市场热度下降以及同质化竞争加剧，客单价达188.23元，同比提升22%。以单季看，3Q乌镇业绩有所改善，实现营收5.23亿/+15.5%，净利润1.46亿/+7.4%,客流量269.19万人次/-7%，客流量跌幅较上半年收窄，客单价达194.3元，同比上升24%，应主要受去年同期门票提价以及景区内涵不断丰富影响。由于上半年华东多雨，对客流产生亦一定影响，预期明年客流将呈一定反弹。另一方面，乌镇持续向“会展小镇”转型，客流结构变化有望使客单价继续提升。

　　天气原因造成古北客流下降：1-3Q古北水镇实现收入7.92亿/+0.89%，接待游客205.22万人次/-9.4%，客单价386元，同比提升11.4%。单季度看，实现营收3.35亿/-4.6%,接待游客94.82万人次/-11.3%，降幅较上半年扩大，主要由于天气因素及暑期汛情对北京周边山区影响，客单价达353元，同比提升7.6%。以明年来看，古北水镇转固已基本完成，随着交通改善以及不良天气因素消弭，客流有望逐渐反弹。

　　其他业务方面，中青博联营收同比增32.51%，山水酒店营收同比增13.95%，策略性投资业务收入保持增长，但由于相关政策及续签合同条件变化影响，净利润同比下降较多。随着旅行社持续减亏，各项业务协同发力，公司业绩有望保持稳健增长。

　　综上，预计2018-2019年将分别实现净利润6.5亿和7.4亿，同比增13.6%和13.7%，EPS分别为0.897元和1.02元，当前股价对应PE分别为15倍和13倍，估值较低，维持买入。

　　风险提示：核心景区游客增长不及预期，旅行社减亏不及预期，政府大幅补助减少，古北水镇股权变动