事件：公司前三季度实现营业收入14.98亿元，同比增加16.5%，归母净利润2.89亿元，同比增加12.9%。其中单三季度，公司实现营业收入5.01亿元，同比增长9.47%；归母净利润7419万元，同比下降21.83%。

　　整体经营平稳，疆外收入略低于目标

　　从收入端来看，今年Q3收入平稳增长，略低于Q2的增长速度，主要是因为新疆旅游经济今年对经济增长的贡献略低于预期，疆内整体消费没有年初预期旺盛。其次公司在疆外市场拓展中，甘肃、陕西等核心省份实际收入增长略低于Q2。疆外浙江商源在三季度的提货节奏变化，对公司收入也带来了一些波动。去年三季度商源完成提货目标50%，今年仅完成34%。

　　伊力王仍保持高速增长，新品招商完成

　　公司高端核心大单品伊力王在Q3仍延续上半年快速增长的态势，保持50%以上的增速，公司产品结构升级明显。Q3实现毛利率46.94%，较Q2增加0.61个百分点。今年7月公司对主要产品进行全线提价，我们预计Q4公司毛利率水平会进一步提升。

　　今年疆外市场已经完成新品的两轮铺货，预计经销商数量达到200个以上。2018年初公司牵手盛初咨询，加速产品、营销、渠道方面的全方位战略落地。公司成立专门品牌运营中心来对新品伊力一号窖进行运营，目前伊力一号窖已经招商完毕，10月份开始经销商正式开始打款。新品运营模式打破原来经销商买断式模式，有望在公司的整体布局下释放活力。

　　销售费用略增长，所得税影响利润

　　Q3净利率显著低于今年前两个季度，主要是由于销售费用增长较快，以及所得税对利润的影响。公司今年加大市场投入，销售费用率有明显提升。Q3销售费用率5.12%，较去年同期增加0.88个百分点。销售费用7670万元，同比增加40.71%。

　　另一方面，公司今年在疆外建立中转仓库，来规避新疆物流运输停止季节疆外正常发货。但是在货物出厂后，伊力特母公司确认收入和费用，同时缴纳所得税。货物在子公司中转仓中形成库存。在合并报表中，在子公司中的这部分货物收入和利润会被抵消，但是所得税已经缴纳，对利润带来影响。粗略估算，所得税对利润影响部分在2200万元左右。

　　盈利预测

　　从预收账款角度来看，公司Q3预收账款较Q2增加2000万元，显示出公司新品推广市场反响良好，收入仍保持向上趋势。我们认为公司虽然在疆外拓展上感受到难度，但是公司经营整体仍保持平稳，下半年享受提价带来的红利。我们看好新品伊力一号窖未来的发展前景，预计全年收入实现20.47亿元，同比增长6.72%，实现净利润4.04亿元，同比增长14.42%，实现EPS0.92元，当前股价对应PE为15倍，按照区域龙头合理估值20倍计算，合理股价为18.4元，给予增持评级。

　　风险提示

　　公司疆外拓展不及预期，新品推广不达预期，疆内经济出现大幅波动，公司管理出现重大瑕疵等。