公司前三季度实现营业总收入522.42亿元（+23.07%），归母净利润247.34亿元（+23.77%），扣非归母净利润249.29亿元（+24.11%）。单3季度公司实现营业总收入197.2亿元（+3.8%），归母净利润89.7亿元（+2.7%），增速同比大幅放缓。业绩低于预期一方面是因为去年同期公司为了控价改变预收款制度，发货量大幅提升从而导致基期较高；另一方面是2018年以来基酒供应偏紧、难以放量的缘故。进入旺季，公司为了稳价允许经销商提前执行发货计划，2018Q3预收款环比增加12.28亿元。

　　提价改善盈利能力，现金流状况稳定。受年初茅台酒提价及产品结构提升影响，尽管系列酒营收占比提升，公司前三季度毛利率仍达到91.6%，同比提升1.2个百分点；单三季度91.8%，同比提升1.1个百分点；销售费用率同比提升0.73个百分点至5.18%,主要由系列酒推广费用增多导致；管理费用同比下降0.27pct.至6.73%；财务费用率由于银行存款利息收入的减少提升0.01个百分点至0.00%，最终销售净利率同比提升0.54pct.至5.18%；前三季度经营活动产生的现金流量净额同比增长23.83%至282.21亿元。

　　茅台酒发货量下滑，系列酒增长稳健。茅台酒前三季度实现营收462.65亿元（+20.47%），单三季度实现营收168.82亿元（+0.6%），根据年初提价18%计算得到发货量在8000吨左右，对应2017年第三季度发货量同比降幅在10%以上，主要受公司去年三季度集中发货影响；公司旗下的酱香系列酒2018年前三季度收入59.3亿元（+47.6%），已超出去年全年销售额，今年目标80亿销售额不难完成。

　　稳价仍是当前主题，供需状态保持紧张。以茅台目前的销售体量而言，增速放缓属于周期性的正常变化。公司2018年的经营计划是实现营收15%的增长，从前三季度522.42的营收规模来看，今年计划以完成近80%，第四季度仍是旺季，预计全年计划能顺利完成。从秋糖会经销商的反馈情况来看，自公司实行控价措施以来，经销商囤货意愿降低导致实际发货量有所下降，但茅台依然保持卖方市场格局。2019年基酒供应将略高于今年的4.6万吨，供应保持偏紧的状态，2020年才计划提升基酒供应至6万吨，期间茅台能够通过提价与结构升级保证业绩的稳健增长。

　　预计公司2018、2019、2020年实现营业收入分别为754.43、886.41、1023.08亿元，归母净利润分别为349.67、407.39、481.69亿元，对应EPS分别为27.84、32.43、38.34元/股。参考公司的基本面情况以及对未来业绩的增长空间，给予公司21-24倍估值，合理区间为584.64-668.16元，预期公司未来增速将放缓，因此下调公司评级至“谨慎推荐”。

　　风险提示：食品安全风险；消费者需求下滑风险。