业绩简评

　　燕京啤酒公布2018年三季报，报告期内公司实现营业收入102.33亿元，同比+0.39%；归属上市公司净利润6.11亿元，同比+0.09%，折合EPS0.217元；扣非净利润5.86亿元，同比+21.19%。单三季度公司实现营业收入38.58亿元，同比+0.10%；实现归属上市公司净利润1.04亿元，同比-12.21%；扣非净利润9817万元，同比-11.61%。

　　经营分析

　　Q3延续价升量跌，漓泉表现亮眼：前三季度，公司累计实现啤酒销售364万千升（同比下滑7.76%），其中燕京主品牌销量251万千升（同比下滑14.79%），“1+3”品牌销量334万千升（同比下滑8.11%），即燕京外的三个副品牌实现销量83万千升（同比上涨20.50%），预计主要是漓泉品牌所贡献。单三季度，公司整体销量为104.43万千升，同比下滑14.25%；其中燕京主品牌销量68.26万千升（同比下滑27.81%），三个副品牌实现销量26.94万千升（同比增长29.89%）。三季度主品牌下滑幅度相比上半年有显著扩大，预计三季度主销区尤其是华北区域表现不甚理想。在销量显著下滑的情况下，收入端保持同比持平，因此单三季度ASP预计有两位数以上增幅。前三季度ASP累计预计有6-7%涨幅，延续年初以来价升量跌的趋势。

　　毛利率提升显著，实际期间费用率小幅上行：前三季度公司ASP提升幅度预计在7-8%，推动毛利率上行1.86ppt至41.23%。由于本期公司会计准则有所变更，将研发费用于利润表单独示列，在同比可比口径下公司实际期间费用率为23.51%，同比小幅提升0.97ppt，主要是管理费用（含研发费用）同比提升1.15ppt，主要是职工薪酬增加所致。销售费用率小幅下滑0.09ppt至11.62%。财务费用也小幅下滑0.09ppt至-0.05%。得益于毛利率改善幅度高于费用率，因此公司前三季度扣非净利润表现上佳，同比大增21.19%。由于去年同期非经损益金额较今年同期多出约1亿元，因此整体归母净利润增长被抹平，仅小幅增长0.09%。

　　盈利调整

　　预计2018-2020年公司实现营业收入117.5亿元/121.0亿元/123.5亿元，同比+5%/+3%/2%；归属上市公司利润为3.63亿元/4.51亿元/5.56亿元，同比+125%/24%/23%，折合EPS0.13元/0.16元/0.20元，目前股价对应PE为43X/35X/28X，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　市场竞争加剧超预期，行业复苏仍呈现弱复苏态势，市场增量仍然有限。