从2018Q3收入分拆数据来看，主业烟标持续复苏且彩盒放量优势突出。2018前三季度公司实现营业总收入23.77亿元，同比增长了13.21%；同期实现归母净利润5.46亿元，同比增长了25.28%；对应扣非后归母净利润为1.60亿元，同比增长了21.55%。对应前三季度的收入拆分情况如下：2018Q1-Q3烟标收入为18.60亿元，同比增长了9.12%；镭射包装材料收入为4.64亿元，同比增长了15.42%；彩盒实现收入为2.69亿元，同比增长了76.26%；其他主营业务收入为2.31亿元，同比增长了8.96%。就收入拆分情况而言，2018年以来，彩盒放量势头显著。就彩盒的细分品类来看，2018Q1-Q3精品烟盒的收入1.74亿元，同比增长了92.62%；3C产品实现收入为4200万元，同比下滑了2.14%；酒盒收入为2774万元，同比增长了68.84%。3C产品收入增速下滑的原因主要为公司主动对低毛利率的VIVO手机盒包装业务做了相应的调整。

　　受益于下游卷烟行业的复苏，烟标复苏的可持续性及稳定性仍较强。2018H1，公司烟标主业实现收入12.57亿元，同比增长了8.19%；2018Q3，公司烟标主业实现收入18.60亿元，同比增长了9.12%。由此可见，2018前三季度烟标主业的复苏势头相对稳定且可持续性较强。根据国家烟草专卖局网站数据显示，对应2018年1-8月，烟草行业完成卷烟产量3142.46万箱，同比增长了4.3%，商业销量为3333.62万箱，同比增长了2.17%，卷烟的工商库存为425.16万箱，同比下滑了6.5%，且目前仍处于近4年以来的库存底部。结合历史数据来看，2016-2017年渠道库存的去化处于加速阶段，而今年由于库存已处于历史底部位置，从而拉动了产量的持续性复苏。对应2018年7-8月卷烟销量和产量的同比增速来看，卷烟销量7-8月的同比增速分别为5.13%和3.26%，卷烟产量7-8月的同比增速分别为3.9%和1.6%。由此可见，近两月卷烟产销量增长情况相对匹配，从而可预期在渠道库存底部位置的情况之下，卷烟产量的复苏将持续。

　　公司彩盒业务高速增长，贵州申仁未来有望助力酒包放量。2018Q1-Q3精品烟盒业务实现收入1.74亿元，同比增长了92.61%。主要得益于公司自2017年切入精品烟盒领域以来，成功开拓了“中华（金中支）”、“南京（九五之尊）”、“云烟（大重九）”等知名客户的精品彩盒包装业务。就酒包业务而言，前三季度实现收入2774万元，其中今世缘及洋河贡献收入2275万元，茅台系列约340万元，同比增长了68.84%。公司于2017年底与茅台技开司签署战略合作协议，增资并收购了申仁包装40.6%的股权，以期优先获得茅台技开司及子公司的酒包业务，从而打开酒包的市场空间。但目前由于申仁工厂尚处于产能更新阶段，利润贡献尚少。未来随着技术改进的完成以及产能的陆续投放，申仁在茅台集团的包装贡献中的收入占比有望大幅提升。此外，公司已打通今世缘、洋河等客户并取得了劲牌、红星二锅头、江小白等白酒客户的供应商资格。3C业务方面，2018前三季度公司实现营业收入4200万元，其中电子烟包装贡献收入2600万元，主要得益于麦克韦尔、英美烟草、雷诺烟草、菲莫国际供应商资格的取得。而手机盒包装贡献收入1425万元，同比有所下滑，主要为对VIVO等低毛利率客户的调整所致。由此可见，公司在烟标主业保底，大包装业务稳步放量的趋势之下，有望实现收入的稳定增长。

　　积极布局电子烟产业链，未来有望共享新型烟草的市场份额。根据世界烟草发展报告显示，2017年全球新型烟草消费者约3,500万，销售额约120亿美元，较2016年的销售额100亿美元增长约20%。2017年，加热不燃烧烟草制品销售额约50亿美元，预计至2021年将超过150亿美元，约占新型烟草制品总销售额的45%。再对应当前IQOS在日本的大热以及市占率的加速提升，我们认为加热不燃烧新型烟草制品的成长轨迹已基本显现，且未来有望继续加速。并且国家烟草总局在此前新型烟草制品发展座谈会上也提出要积极稳妥地推进新型烟草制品的发展，释放积极信号。今年公司也公告了与小米产业链公司米物科技、云南中烟成立合资子公司，共同研发新型烟草产品。因公司为国内烟标龙头，与国内大多数烟草公司均保持稳定合作的关系，未来随着国内新型烟草市场的逐步打开，公司有望分一杯羹。且我们认为，未来加热不燃烧新型烟草制品大概率会成为一个高毛利率的新产品，从而对传统卷烟形成部分替代。目前，主要受制于烟弹产能瓶颈以及多方利益权衡的问题，预计政策落地进展会相对缓慢，但对其前景依旧保持乐观。

　　盈利预测和投资评级：我们看好公司在卷烟行业持续性复苏的趋势之下，烟标主业依然能保持相对稳定的增长趋势。并且，看好公司在彩盒领域的高速发展以及新型烟草领域的战略布局。我们预计2018-2020年对应的EPS分别为0.48元、0.57元和0.67元，对应的PE分别为15.88倍、13.23倍和11.88倍。因此，维持“买入”评级。

　　风险提示：烟草行业政策风险、宏观经济波动风险、三产剥离不及预期、新业务拓展不及预期、新型烟草政策不及预期、彩盒业务低于预期。