5G技术变革，射频最为显著，PCB攻守兼备。2019年即将开启的5G建设浪潮将为上游产业打开新的空间。考虑到频率提升、延时减小，5G不仅在系统架构设计上有别于4G，对无线射频用材料也提出全新要求，滤波器、天线、振子、PCB等环节均出现变革。市场忽略了PCB相对于其他射频环节的格局优势，我们认为，PCB已经相对成熟，构筑了技术和产能护城河，且与光纤光缆类似，虽用量大，但通信设备商并不直接涉足，行业竞争格局相对稳定，同时，国内日趋严格的环保政策，使得竞争优势逐步向头部厂商集中，沪电、深南近5年来稳中有升的毛利率即是佐证。

　　5G基站倍增，无线架构变化带动PCB量价齐升。我们判断，5G基站数将达到4G的1.3-1.5倍，整体数量增加的同时，由于多天线（MIMO）技术的采用，5G对小型化、集成化要求更高，在射频单元（AAU）中，原本通过馈线连接的部分逐步改用PCB，且未来随着高频段以及毫米波频段的开发，PCB占通信系统设备的价值量有望从2%提升到5%-6%。综合估算，5G基站PCB板全球整体市场规模1165亿，是4G时期的5.5倍；5G建设峰值单年全球市场规模269亿，国内市场规模161亿。

　　PCB上游高频高速覆铜板材料是核心，进口替代空间大。市场认为PCB的增长主要靠“量”，认为在5G早期，针对2.6G、3.5G的中频频段，对PCB的要求尚不高，但我们认为，高频、高速板材的应用将贯穿用于整个中、高频、毫米波阶段，5G低时延、高可靠、低功耗的特点对覆铜板提出更高的要求，全球龙头美国罗杰斯（NYSE:ROG）就专门针对5GMIMO天线以及未来高频和毫米波推出相应的覆铜板材。

　　龙头顺势而起，全球视野优选深南电路、沪电股份、东山精密、罗杰斯。PCB行业已经大浪淘沙经历了洗牌，在较为稳固的竞争格局中，我们以全球视野优选龙头标的。中短期看，龙头公司具备自下而上的产能扩张，有望在2019-2020年陆续释放产能，今年三季度的增长已现端倪；长期看，华为、中兴、爱立信等龙头的PCB供应商格局已较为稳定，只待5G高端产品需求释放。考虑到PCB下游覆盖消费电子、汽车等多领域，我们优选关注下游通信行业占比相对较高的标的：1）深南电路：2019产能提升35%，募投载板明年中连线；2）沪电股份：新产能陆续释放，2019上半年增长确定性高；3）东山精密：收购Multek，消费电子之外强化通信布局，期待2019年进一步整合；4）罗杰斯（NYSE:ROG）：全球高频高速覆铜板龙头，今年业绩受4G建设放缓影响，静待明年5G带动业绩反转。

　　风险提示：5G进度不达预期，全球贸易摩擦加剧，运营商资本开支下滑，相关预测可能存在误差。