收入分析：保业绩承诺，收入增速略低。公司实现营收49.49亿元，同比+21.59%（Q1：+37.71%；Q2：+29.87%；Q3：+8.15%；Q4：+9.99%），Q4增速较低主要系百草味为完成1.1亿业绩承诺，未积极参与双十一、双十二促销所致。

　　利润分析：本部利润略低预期。公司归母净利润1.28亿元，同比+20.09%（Q1：+102.04%；Q2：-284.88%；Q3：-77.13%；Q4：+10.03%），Q4利润增速与收入增速持平，略低于先前预期。

　　分部分析：百草味经营亮眼，本部盈亏平衡状态。我们预计2018年百草味收入约为39亿（同比+28%），净利润约为1.3亿元（同比+33%），超过1.1亿业绩承诺目标，净利率3.35%，较2017年略有提升；好想你本部收入11亿元（同比+12%），处于盈亏略平衡状态。长期来说，我们认为休闲零食电商经过1.5-2年调整，已经逐步探索出适合本行业发展的“线上+线下”发展模式，即线上保份额稳增长，线下多渠道多触点开拓。百草味凭借优秀的产品力和较高的性价比，核心竞争力不断突出，龙头地位不断巩固。中短期来说，我们认为线上零食龙头行业仍将保持20%+增速，规模优势下利润增速将超收入增速。

　　未来展望之百草味：百草味业绩对赌完成，2019年加强线下开拓、营销升级。2019年随着对赌期结束，我们预计百草味线下渠道、营销将不断推进。1）渠道上，线上稳步增长（我们预计在20%+），线下加强推动，主要是通过第三方平台（阿里零售通、京东新通路）来拓展便利店、KA渠道，通过经销商来拓展小终端。2）营销上继续加强，但同时强调费效比，预计利润增速将快于收入增速。

　　未来展望之本部：冻干产品有望放量，好百融合加速推进。我们预计未来本部将有以下几方面推进：1）产品推进：2018年冻干产品收入约1亿元（本部收入占比10%），2019年冻干产品预期收入1.5-2亿元；枣类产品稳步推进；2）好百融合：本部电商运营部门搬至杭州，本部与百草味物流、仓储等持续打通，融合工作为上半年重点，预计在双十一之前准备工作就绪，为双十一蓄力。3）渠道改善：电商借力百草味；商超借鉴2018教训，2019年稳步推进；专卖店部分4.0门店进入收获期，持续推进4.0门店建设。

　　其他：商誉减值风险较小，回购持续进行，减持对股价影响较小。1）商誉：2016年收购增加商誉8亿，2018年为百草味业绩对赌最后一年，已完成业绩承诺，百草味盈利能力较强，商誉减值风险较小。2）减持：杭州浩红及杭州越群3.84%持股（约1982万股）于2018/11/14达到解禁条件，减持时间为2018/12/4-2019/5/4，目前暂无大规模减持。3）回购：拟回购1-2亿元用于股权激励等，目前已回购0.43亿元，未来将持续回购，将减轻减持影响，同时减少股本，提高eps。

　　盈利预测和投资评级：好想你为红枣领导品牌，联手百草味进军休闲零食。2018年百草味经营亮眼，2019年线上稳步增长，线下积极开拓成长性强；本部布局冻干产品，渠道、营销不断加强，好百融合不断推进。基于对宏观环境的判断，我们下调盈利预测，预计2019-2020年收入分别为61/73亿元，利润分别为1.87/2.41亿元，公司eps分别为0.36/0.47元，对应PE分别为25X、19X，维持公司“买入”评级。