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业绩符合预期,原料药量价齐升
内容摘要
  原料药业务量价齐升,收入持续稳定增长,

  2018年Q4实现收入12.48亿元,同比增长17.42%,整体来看下半年增速环比上半年有所提高,我们认为这与下半年主要原料药布洛芬涨价有关。根据wind数据,布洛芬2018年上半年国内报价110元/kg,到2018年12月份持续上涨至180元/kg,上涨幅度为64%。考虑到公司布洛芬主要出口,并且提价效应滞后,结合目前2019年仍维持高位态势,我们认为布洛芬在2019仍有望保持量价齐升态势。全年来看,2018年公司原料药收入23.19亿元,同比增长18.07%,原料药总体销售量为3.18万吨,同比增长11.65%。制剂方面,2018年实现收入22.13亿元,同比增长11.65%,公司重点抓好舒泰得等六大制剂新产品销售,实施一品一策,制剂新产品销售额同比增长40.4%,相较于2017年33.91%的增速继续有所提高。

  盈利能力持续提高,销售费用率有所提高。

  2018年公司综合毛利率为29.92%,同比提高1.84百分点,主要是三项业务中原料药业务毛利率最高,而受益量价齐升,原料药毛利率同比提高3.07百分点至31.98%所致。另外受益于制剂销售规模进一步扩大,制剂业务毛利率2018年为31.89%,同比提高1.60百分点。总体来看,在公司战略转型期间,综合毛利率5年来持续提高,从2014年20.47%持续提高至2018年的29.92%。期间费用方面,2018年三项费用率总计21.82%,销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为12.58%、8.58%和0.66%,其中销售费用率和管理费用率同比提高1.29百分点和0.06百分点;财务费用率同比下降1.11百分点。

  一致性评价持续推进,国际合作项目有望贡献增量。

  公司积极推进仿制药一致性评价工作,有10个品种14个规格通过临床BE,6个品种、8个文号已申报至CDE并获受理,3个产品完成了国家药监局现场核查,2019年争取5个品种取得一致性评价批件。考虑到目前公司制剂较大品种收入才过亿,大部分是百万和千万规模,再加上多是低价普药,因此降价对公司影响不大,而一旦通过一致性评价将带来品种迅速放量。另外公司现代医药国际合作中心一期已经通过GMP认证,准备启用,二期工程2018年11月份完成主体封顶,进入净化装修阶段。随着更多国际合作项目的引入,该部分有望成为业绩新增量。

  维持“推荐”评级。

  我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.49元、0.59元和0.71元,PE分别为16倍、13倍和11倍,估值水平目前较低,考虑到公司制剂大战略,原料药业务有望贡献业绩弹性,维持“推荐”评级。