事件：公司公布18年年报及19年一季报，业绩低于预期。

　　2018年实现营收48.13亿元（+3.24%），实现归母净利润5.35亿元（+24.92%），扣非净利润为4.32亿元（+12.69%），业绩略低于我们此前预期。公司扣非净利润增速低于归母净利润增速的原因主要系：18年政府补助及非流动资产处置收益相比17年大幅提升所致。公司18年EPS为0.72元，每10股派发红利4元。18年业绩略低于我们预期，我们认为主要系：

　　1）18年下半年终端零售疲软影响线下业务增速；2）订货会政策调整影响出货量；3）LOVO品牌电商业务与主品牌罗莱进行分拆，独立运作，影响公司线上业务。其中18Q4实现营收13.61亿元（-7.98%），实现归母净利润1.57亿元（+34.15%）。

　　2019Q1实现营收11.44亿元（-2.33%），归母净利润1.45亿元（-7.59%），扣非净利润为1.33亿元（+0.23%）。由于前述原因的影响尚未消除，公司19Q1业绩低于预期。其中扣非净利润增速高于归母净利润增速的原因主要系19Q1政府补助相比18Q1减少所致。

　　收入端：分拆来看，莱克星顿18年贡献营收8.10亿元，同比增长2.21%；若剔除莱克星顿并表影响，公司家纺主业实现营收40.03亿元，同比增长3.4%，略有增长。利润端：18年莱克星顿贡献净利润为5385.9万元，若剔除并表影响，公司家纺主业净利润为4.81亿元，同比增长16.58%。

　　其他子公司情况来看：内野纺织业绩回升，18年实现营收1.19亿元（+7.69%）；净利润744.98万元（+15.93%）；恐龙纺织在托管之后业绩持续回升，18年实现营收2.08亿元（+19.77%），实现净利润473.47万元（+21.05%），目前恐龙纺织由于尚未完成过渡事项，未纳入公司报表合并范围，对公司业绩尚未产生影响。

　　分渠道看：线下渠道：18年公司线下门店近2700家，公司渠道以加盟模式为主，直营为辅，在继续巩固一线、二线市场渠道优势的同时，下沉渠道积极向三、四线市场渗透和辐射。18年公司线下渠道增速放缓，预计持平，我们认为主要系为优化加盟商库存，18年下半年公司进行订货会政策的调整，影响出货量；19Q1效果显现，预计线下渠道实现高个位数增长。

　　线上渠道：18年公司线上渠道增速预计实现近两位数增长，占比超过20%，主要系公司在线上将罗莱主品牌和LOVO品牌进行区隔，影响了整体流量，但负面影响是阶段性的，长期来看，有利于两个品牌的未来发展。我们预计公司19Q1线上增速持平或略降，调整影响消除预计仍需要时间。18年毛净利率略有提升，营运能力有所下降。

　　毛利率：18年毛利率为45.50%（+0.29pct），变化不大；其中主要枕芯类和家具产品毛利率提升显著，分别为51.87%（+4.78pct）及37.96%（+4.65pct）。19Q1公司毛利率为43.88%（+0.78pct）。

　　费用率：18年销售/管理/财务费用率分别为22.32%（+0.71pct）、7.88%（-0.74pct）、0.01%（-0.58pct）。其中销售费用率提升主要系加大广告及促销力度所致；管理费用率有所下降主要系18年将研发费用从管理费用中单列所致，若剔除会计政策变更影响，统一口径，公司管理费用率为10.49%（+1.64pct），有所提升；财务费用率下降主要系借款到期及汇率收益增加所致。19年Q1销售/管理/财务费用率分别为19.78%（+0.46pct）、9.31%（+1.59pct）、-0.44%（-0.47pct）。

　　短期来看由于公司主业受到需求放缓以及公司内部战略及政策的调整，业绩放缓；但是长期来看，公司线上LOVO和主品牌罗莱的切分有利于两个品牌的后续发展；同时，公司主动调整订货会政策，并持续加大产品创新和研发，都有利于公司的长期发展。由于公司18年业绩略低于预期，且调整带来的阶段性影响仍将持续，我们略下调公司盈利预测。预计2019-2021年公司净利润为5.95、6.67/7.54亿元（19-20年原值为6.51/7.64亿元），同比增长为11.33%、12.05%、13.14%；预计19-21年EPS为0.79/0.88/1.00元（19-20年原值为0.87/1.03元）。考虑到家纺行业可比上市公司平均估值为16.95倍，我们给予公司19年17XPE，对应目标价为13.43元。