房地产融资收紧，后续政策面有望转向基建。2019上半年，全国固定资产投资同比增长5.8%，增速较1-5月提高0.2个pct，其中基建投资延续弱复苏，地产投资继续回落但展现一定韧性，制造业投资增速小幅回升。1）基建投资延续弱复苏趋势，未来有望逐步发力。2019上半年基建投资（不含电力等）增速为4.1%，较1-5月提升0.1个pct；全口径基建投资增长2.95%，较1-5月提升0.35个pct，在去年6月基数较低情况下，增速提升力度低于市场预期。我们认为主要原因是在此前严控隐性债务的政策框架下，符合财政纪律的地方政府有效需求不足。尽管专项债额度有所增加，但与以往无预算的隐性债务扩张相比难言充足。我们认为，当前基建仍有较大潜在政策空间，可能发力点包括进一步提升政府杠杆率、下调项目资本金比例、重新加大PPP推广力度等。上半年由于房地产投资较为强势，基建政策尚未真正发力。随着目前房地产融资收紧趋势已明，后续政策面可能会转向基建作为对冲工具，有望逐步发力。2）房地产投资展现一定韧性，但融资正在收紧。2019上半年房地产投资同比增长10.9%，增速比1-5月回落0.3个pct，回落速度慢于市场预期，展现一定韧性。商品房销售面积同比下降1.8%，降幅扩大0.2个pct；销售额增长5.6%，增速回落0.5个pct，地产需求趋弱。施工面积同比增长8.8%，增速较1-5月持平；新开工面积同比增长10.1%，较1-5月增速放缓0.4个pct；竣工面积同比下滑12.7%，降幅较1-5月扩大0.3个pct。土地购置面积、土地成交价款指标因去年较高基数仍然大幅下滑，但降幅均有所收窄；到位资金增速小幅下滑，1-5月同比增长7.2%，较1-5月下滑0.4个pct，地产融资政策趋紧背景下，地产投资仍有下行压力。3）制造业投资小幅回升，未来仍有下行压力。2019上半年制造业投资增长3.0%，增速小幅回升0.3个pct，但仍处于历史低点附近。目前企业盈利仍面临压力，且2018年制造业持续加速基数较高，预计后续仍有一定下行压力。整体来看，未来稳投资的的发力方向可能仍将是基建。
Q2末基金对建筑持仓占比继续下降，主动性基金建筑持仓占比创历史新低。2019Q2末基金（主动型+指数型）对建筑板块持仓占比仅为0.47%，较2019Q1末大幅下降0.58个pct，持仓占比接近2008年以来的历史低点。其中：1）主动型基金（含普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金）对建筑板块持仓占比为0.37%，较2019Q1末下降0.19个pct，再创历史新低。重点持仓个股方面，主动型基金分别增持中国建筑、百利科技、金螳螂、中设集团约1.9/1.4/1.2/1.2亿元。而中国交建、中国铁建减持较多，分别减持约3.7/2.0亿元。2）指数型基金（含被动指数型基金和增强指数型基金）对建筑板块持仓占比为0.79%，较一季度末下降1.77个pct。重点持仓个股方面，指数型基金增持中国建筑3.8亿元，而中国电建、中国中冶、中国铁建分别被减持市值16.5/13.8/5.8亿元。Q2建筑股受基金减持主要原因可能为近期基建复苏力度不及预期，在地方政府债务规范背景下，市场对未来基建发力空间较为悲观，资金加大分流至消费、科技板块所致。
当前建筑板块具有较强吸引力，配置正当时。当前建筑板块涨幅、估值、持仓三低。年初以来申万建筑行业指数涨幅仅为2.55%，28个申万一级行业中涨幅仅高于钢铁行业，经历前期大幅调整后，估值已处历史底部。目前申万建筑行业指数PE（TTM）为10.1倍，仅高于钢铁及银行行业；PB（LF）为1.08倍，仅高于钢铁及银行行业，申万建筑行业指数与沪深300的PE（TTM）与PB（LF）比值仍处于底部区域，低估值优势显著。同时2019Q2末基金对建筑板块持仓占比已接近2008年以来的历史低点，已具有相对安全边际。目前板块已具有较强吸引力，配置正当时。
投资策略：随着房地产融资逐渐收紧，后续政策面可能会转向基建作为对冲工具，潜在政策发力点包括结构性提升政府杠杆率、下调项目资本金比例、重新加大PPP推广力度等。
目前建筑板块涨幅/估值/持仓三低，Q2末基金（主动型+指数型）对建筑板块持仓占比已下降至0.47%，板块已具有相对安全边际。我们认为配置基建正当时，重点推荐低估值建筑央企中国建筑（1.09xPB，仅5.9xPE）、中国铁建（0.88xPB，6.7xPE，2019Q2订单显著加速）、中国交建（0.96xPB，8.1xPE）、中国中铁（0.90xPB，7.8xPE），兼具成长性和现金流价值的设计龙头苏交科（11xPE，业绩预告中期20%继续稳健增长）、中设集团（12xPE），估值已极低的PPP龙头龙元建设（9xPE），以及订单逐季加速的装饰龙头金螳螂（11xPE）。
风险提示：稳增长政策不及预期风险，融资环境改善不及预期风险，房地产竣工与销售低于预期风险，项目执行风险，应收账款风险，海外经营风险等。