本篇报告以产品为轴，梳理乳制品行业历史发展的三个阶段，分别为：（1）1979-2005年，常温奶的技术渗透，带来的乳制品销售区域的突破；（2）2005-2015年，营销手段的丰富，带来的乳制品种类上的丰富，扩大了乳制品的消费场景；（3）2015-2025年，消费升级的背景下，大众对于健康的无限追求以及冷链技术的升级，双重共振带来的低温奶的春天。我们通过“三维升级”模型从技术、观念（营销）、渠道三个维度分析品类变迁的深层次驱动因素，不同阶段的主要驱动因素有所不同，并指明了未来低温化、健康化的深层含义，同时我们认为未来低温市场将会扩大占比，我们分析了影响奶制品扩大规模的因素，发现在牧场奶源供给、销售半径、终端分销三个方面，低温奶市场具备成熟的优质条件，故认为未来低温市场规模将会有进一步的跃升。低温市场主要由低温酸奶和低温巴氏奶构成，其中，酸奶行业规模快速增长，呈现常温低温并盛局面，未来主要看低温的增长；低温巴氏奶增速回归集中度较低，未来全国性的巴氏奶主要靠并购点连成线。

　　以“三维升级”模型复盘乳制品行业“突破限制-丰富种类-追求健康”的三个历史阶段：第一阶段（1979-2005）是常温奶的繁荣，开端是UHT杀菌技术的引入，技术升级为主要驱动力，常温奶打开了市场的新空间，运输半径将不再成为阻碍；第二阶段（2005-2015）是风味白奶、含乳饮料、植物蛋白饮料在成功的品牌营销下的风靡，在这一阶段乳制品呈现了品牌上的升级以及产品上的鱼龙混杂，奠定了中国乳制品行业的格局；第三阶段（2015-2025）是健康化趋势下低温奶的回归，三维因素的全面升级，观念升级引领需求的方向，渠道升级是低温化趋势得以延续的必需保障，技术升级是产品升级的基础。

　　奶粉作为功能属性较强的乳制品，单独梳理，国产奶粉发展过程历经坎坷，但目前就是最好的发展阶段。2008年后国产奶粉始终无法获得消费者的认可，表面原因是进口奶粉对国内高端市场的挤占，跨境电商的崛起又加速了进口奶粉发展；但根本原因还是中国的牧场规模化程度低、奶源质量难以控制，加之奶粉是技术壁垒最高的乳制品，国内企业难以短时间内获得消费者的信赖。但是随着奶粉监管的逐步趋严，国产奶粉正在探索出自己的新道路，高端化的同时强调本土化，“中国宝宝适合中国奶粉”的概念逐步深入人心，加上企业从奶源质量、品牌营销形象等方面的重新塑造，国产奶粉有望迎来最美好的春天。新颁布的“史上最严格奶粉新政”的实施，再次助力了国产奶粉的发展空间，伊利金领冠、君乐宝、飞鹤、澳优等品牌将崛起。

　　投资策略：推荐具有牧场和冷链资源核心优势的低温领域区域性乳企：光明乳业、新乳业、燕塘乳业、天润乳业；重点关注优质高端国产奶粉品牌中国飞鹤（未上市）、澳优、雅士利。