事件：8月23日，公司公布2019年半年报，2019H1营收31.39亿元（-2.24%），归母净利润1.89亿元（+5.06%），毛利率14.04%（+0.40pcts），净利率6.59%（+0.46pcts）。

　　投资要点

　　二季度卫星应用市场出现波动，公司营收小幅下滑

　　2019H1公司营收（31.39亿元，-2.24%）出现自2015年来首次下滑，我们推测主要原因为卫星应用市场出现波动，同时伴随卫星应用市场开放性的提高，参与主体更加多元，市场竞争更加激烈导致公司从事卫星应用业务的子公司航天恒星科技业绩下滑，从而导致公司整体营收下滑，而公司归母净利润保持了稳定增长，毛利率实现小幅度提升表明了公司盈利能力较为稳定。

　　2019H1公司存货（18.59亿元，+12.12%）达到历史峰值，预计主要原因为卫星应用业务的项目开展增多，在研项目成本及备货成本增加所致。同时，公司2019H1的应收账款（46.54亿元，+3.65%）增长率大于营业收入增长率，前五大客户公司的应收账款占公司应收账款总额58.79%（同比降低8.43pcts），我们认为主要原因为公司交付项目增多导致，按照军工行业特点，公司应收账款预计在第四季度降低。

　　航天科技集团下属重点单位，专注于卫星制造及应用

　　公司作为航天科技集团公司下属空间技术研究院的重要上市公司平台，专注于航天产业，具有天地一体化综合信息系统的设计、研制、集成和运营服务能力，主营业务涵盖宇航制造（卫星研制）及卫星应用两部分。

　　①宇航制造（卫星研制）业务

　　公司卫星研制业务主要包含小卫星及微小卫星研制、宇航部组件制造领域。

　　小卫星及微小卫星方面，2019年上半年，公司研制的天气监测卫星捕风一号A/B星发射成功，在轨运行稳定且状态良好；技术验证卫星天琴一号、宁夏一号等在研型号顺利推进，近百颗在轨卫星稳定运行。

　　宇航部组件方面，公司星载导航产品、空间站交换机等上百余项型号产品完成研制，有力保障了型号任务；空间电源产品、高端紧固件产品按计划完成生产，保障了多个空间工程型号及配套任务需求。

　　我们认为，受到卫星产业组网，星座化的趋势化影响，小卫星及微小卫星的应用广泛，根据UCS卫星数据库显示，截至2019年4月，在轨卫星中，1000kg以下的小卫星及微小卫星数量占比达到56.79%，特别是在2018年发射的卫星中，小卫星及微小卫星占比达到86.92%，需求量大。1000kg以下的小卫星及微小卫星数量占比达到56.79%，特别是在2018年发射的卫星中，小卫星及微小卫星占比达到86.92%，需求量大。而公司作为航天科技集团公司小卫星及微小卫星制造业务的上市公司平台，拥有航天核心技术积累和大量的高科技人才储备，研究开发力量雄厚，预计未来公司的宇航制造业务将成为公司营收稳定增长的保障。

　　投资建议

　　我们认为，公司背靠空间技术研究院，技术积淀深厚，伴随当前全球卫星产业的稳定发展及未来卫星应用市场波动性的减弱，公司营业收入将恢复稳定增长；公司业务覆盖卫星产业链中下游，有助于公司发挥产业链的协同效应；公司在卫星“通导遥”应用领域上提前布局未来，在其核心技术发展方向上开展研究，有助于使公司在卫星“通导遥”应用领域保持领先优势；公司积极拓展智慧城市、智慧农业等卫星应用新领域，未来有望开发拓展卫星应用增量市场。

　　基于以上观点，我们预计公司2019-2021年的营业收入分别为84.30亿元、95.11亿元和108.62亿元，归母净利润分别为4.64亿元、5.20亿元和5.91亿元，EPS分别为0.39元、0.44元和0.50元，当前股价分别对应57倍、51倍及45倍PE。

　　风险提示：卫星应用市场波动加剧；卫星产品研制周期较长；卫星新应用市场开拓不及预期。