近日公司发布了2019年半年度报告。

　　报告期内，公司实现营收5.22亿元，同比增长15.05%；实现归母净利润8196万元，同比增长8.37%；实现归母扣非净利润6718万元，同比增长5.96%；毛利率29.75%，同比下降0.82个百分点；净利率15.60%，同比下降1.07个百分点。

　　单季度来看，Q1单季度营收yoy+44.4%，归母净利润yoy+27.3%，归母扣非净利润yoy+31.5%，毛利率28.7%，净利率15.7%；Q2单季度营收yoy-15.7%，归母净利润yoy-14.6%，归母扣非净利润yoy-22.2%，毛利率31.6%，净利率15.5%。Q2单季度业绩增速下滑，我们初步判断是消费环境疲软、行业波动加剧导致的订单减少所致；毛利率同比下降，我们初步判断是三大业务占比变化所致。

　　利润表现具有一定韧性，现金流向好。

　　2019Q1和2019H1，行业里归母净利润和归母扣非净利润增速均为正的成分股仅有23家（占比27.7%）、公司系其中一家，且公司归母净利润和归母扣非净利润增速均高于行业增速。在上半年消费疲软、Q2消费形势变动较大的背景下，我们认为公司的业绩尤其是利润表现具有一定韧性。

　　上半年公司成本费用增速与营收增速基本匹配，期间费用率近一年来维持稳定水平（13.8%左右），成本费用利润率虽同比略有降低但也维持了19.2左右的水平。资产负债率和带息债务占比同比下降，长短期偿债指标佳。存货、应收账款周转水平提升，公司净营业周期缩短。现金流情况向好，经营活动现金流量净额同比大增，销售收现比和销售现金比率同比均有提高。

　　批发零售业务保持放量态势，但调整节奏也在加快。

　　2019H1，公司批发零售业务实现营收1.20亿元（yoy+105.8%、已经实现2018年该业务全年收入的62%），营收占比同比提升10个百分点至23%左右、相比2018年末亦提升4.6个百分点。可以说公司的批发零售业务从2018年下半年开始就保持了放量的态势。但从毛利率、存货结构、跌价计提以及渠道变化来看，批发零售业务的调整节奏也在加快：1）外协成本上升、下游消费疲软叠加终端渠道变化，报告期内批发零售业务毛利率同比下滑14个百分点至31%；2）2018H2起库存开始发生减值，产生跌价损失并计提，库存商品量不大但仍有一定的压货现象；3）批发零售总体的渠道数量有所缩减，直营零售门店基本维持盈利、盈亏平衡、亏损各占三分之一的局面，线上业务起步较晚目前体量较小、业绩贡献有限。

　　维持“谨慎推荐”评级。

　　公司是目前A股市场中比较稀缺的以设计为核心属性的标的，业绩的成长性和韧性中报已有验证。我们认为下半年，由于秋冬旺季的来临、客单价更高，高毛利的设计业务收入占比有望提升，高转化率的配套组织生产业务将支撑业绩规模的增长。依托衣全球平台的批发零售业务，2C端拓展仍在稳健推进，目前上新频率较为稳定、渠道调整进入中后期，中短期看批发零售的增速预计放缓，但毛利率水平有望企稳回升。我们看好公司的中长期投资价值，设计业务选中率的提升、外协成本的控制、衣全球平台进展、批发零售未来业绩表现等仍是我们较为关注的问题。维持对公司的“谨慎推荐”评级。