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深度报告:暖风渐融冰,龙头已回归
内容摘要
  全国最大核电运营商A股上市:

  公司合计管理24台在运核电机组,占全国在运核电总装机容量的55.70%,是我国在运装机规模最大的核电开发商与运营商。从全球来看,公司管理机组规模仅次于法国的EDF和俄罗斯的Rosatom,位列全球第三。

  第三代核电特性更优异,审批重启,核电政策持续护航:

  与第二代相比,第三代核电在安全性、设计寿命以及发电效率等方面均有所增强。2019年7月,山东荣成、福建漳州和广东太平岭核电项目核准开工,标志着核电项目三年“零审批”正式结束。鉴于核电是完成降低碳排放承诺的可行途径,国家在多方面给予政策支持,如对核电实行保障性消纳,并给予大量的税收优惠。

  沿海核电靠近东部用电需求,适合承担基础负荷装机容量提升潜力巨大:

  我国用电增速达到2012年以来最高水平,中国能源消费结构逐渐对标发达国家,预计将大力发展核电,假设2019H1-2030年中国电力装机容量及发电量的复合增速为4%,2030年在核电发电量占比达全球平均水平时,国内核电装机容量将达1.49亿千瓦,为2019年H1核电装机容量4591万千瓦的3.24倍。沿海核电靠近东部用电需求,适合承担基础负荷装机容量提升潜力巨大。

  在建机组有序投产,储备项目丰富,成长确定性高:

  中国广核目前在建项目包括防城港3-4号及红沿河5-6号机组,预计公司2019-2022年装机增速为10.5%/4.0%/3.8%/7.4%。公司储备项目较为丰富,全资子公司惠州太平岭核电项目已完成核准,目前公司有较大可能于近期开工的核电项目规模约12.9GW,占目前公司在运在建总容量的35.2%。随着公司在运机组的陆续投产,公司上网电量和业绩将同步增长,公司成长确定性高。

  与中国核电比,中国广核成本控制逐渐优化,ROE与自由现金流更胜一筹:

  2014年-2019H1,中国广核的营业成本比例一直比中国核电低,研发投入率也较高,未来的创新及可持续成长能力较强。近年来,中国广核ROE优于中国核电,表明中国广核为股东创造价值的能力高于中国核电。现金流方面,中国广核营业收入现金含量更高,资本开支现金支持力度更大,自由现金流远高于中国核电。

  投资建议:预测我们预计公司19-21年EPS分别为0.189、0.215和0.223,考虑到公司在运容量、运营效率均领先行业,作为龙头给予一定估值溢价,以2020年20倍PE给予目标价4.30元,首次覆盖,给予“谨慎推荐”评级。

  风险提示:核电在建工程进度不及预期,核电政策调整风险,核燃料供应短缺风险,核安全风险。

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